2015中国债券发展论坛专题

2015中国债券发展论坛专题编由中国经济导报社、中国发展网主办，中央结算公司《债券》杂志特别支持的“2015中国者债券发展论坛”于6月17日在京举行。业界专家学者、发行人、券商、投资机构等汇聚一堂，总结了“十二五”债市发展经验，并对“十三五”债市发展趋势进行了展望，重点就中国债券按市场改革发展等议题展开了讨论。“十二五”债券市场发展与中国经济广发证券债券部董事总经理李茂年：发展债券管。在市场机制层面，就是要发挥市场机制的作市场需要政府与市场机制的紧密配合用，使得信息公开、投资者保护、产品多样化成发展债券市场最核心的是加强基础设施建为可能。设，只有加强基础设施建设，才能够在做大做强 的同时，解决所谓的多部门监管、市场分割的情国家发展改革委宏观经济研究院投资所副所长况。发展债券市场既要发挥政府的作用，也要充杨萍：我国债券市场改革开放步伐加快分发挥市场我国债配置资源的券市场发展决定性作用，到今天，改两者要紧密革步伐非常结合。在政大。一是债府层面，就券发行交易是要从规则管理不断规透明度、竞范，债券品争公平性和种日益增多。监管到位等随着新《预方面加强和广发证券债券部董事总经理国家发展改革委宏观经济研究院投资所副所长算法》的颁改善市场监李茂年杨萍布实施，地22债券2015.72015中国债券发展论坛专题方政府债的品种增多，不仅有一般债券，也有专项债券。2014年债券市场推出了项目收益债券，顺应了投融资领域及债券市场发展改革的需求。二是债券市场改革开放的步伐加快。今年已出台政策允许符合条件的私募投资基金进入银行间债券市场。三是应对经济下行压力，政策层面推陈出新，解决实体经济融资中咨公司研究中心主任问题。比如李开孟在企业债券管理方面，发改委发布了《关于充分发挥企业债券融资功能支持重点项目建设促进经济平稳较快发展的通知》，来保证经济平稳快速发展。另外，为顺应投融资体制改革的需要，四大领域专项债相关政策也出台了。从这个角度来看，我国债券市场的发展也是正逢其时。但我国债券市场也存在品种不够、深度不够的问题，相信随着制度的不断完善以及资本市场基础设施建设的加快，这些问题会逐步得到解决。从总体上来讲，债券市场发展前景向好。中咨公司研究中心主任李开孟：明确地方政府是否具有独立信用主体资格至关重要随着新《预算法》的发布以及国务院相关文件的出台，地方政府已经可以阳光发债了。从理论上说，发债必须有独立的信用基础。那么地方政府是否有独立的信用基础？是否具备独立的信用主体资格？我觉得这是发债必须要面对的非常重要的问题。接下来会引出一系列操作层面的问题，包括：地方政府是否应该编制独立的资产负债表？一旦出现信用问题、破产了，该如何进行救济、如何防范信用风险？等等。我国在鹏元资信评估有限公司副总裁信用理论及张忠红方法体系方面的研究已有20余年，与国际上的相关交流也较多，而且国外主权信用等级评价的方法体系都非常成熟。但这些方法的应用必须有一个前提，就是明确地方政府是否具备信用主体资格，这可能涉及法律修改甚至国家修宪的问题。今天提出这个问题，希望引起大家的思考和探讨。鹏元资信评估有限公司副总裁张忠红：城投债整体风险基本可控，需客观看待债券违约风险 首先，谈谈城投债的风险问题。城投公司实际上是地方的投融资平台，除了承担地方政府融资职能以外，还具有项目管理的职能。从经我们公司评级的600多家城投公司来看，95%以上的评级都是AA或AA+的，总体资质不错。根据调查，现在评级公司以及其他一些业内专业人士都CHINABOND2015. July 232015中国债券发展论坛专题认为城投债整体风险基本可控，可以关注一下个一是信息披露还不够完整、及时。部分发别地区和个券的风险。行人信息披露意识薄弱，甚至存在虚假信息披露如何控制城投债的风险？一是要控制增的问题。二是债券持有人组织比较分散，触发条量，二是要盘活存量，因为还要应对流动性压力。件较为模糊。债券持有人大会形成的决议不具强新《预算法》已明确允许地方政府举债。相较于城投公司代表地方政府举债，地方政府自身制性，而且触发条件是在发生违约之后才会召集举债会相对更加透明，也更容易采取控制手段。持有人大会，这时银行或者其他债权人早已进行盘活存量相对比较难，主要通过大力推动资产资产保全了，也就是说发行主体已经没有资产可证券化以及PPP等方式。今年用于资产保全了。因此，建议我国地方政府短期债务压力比在债券持有人环节、持有人大较大，流动性压力较为明显。会环节，一定要赋予其强制执年初以来，我国已出台了2万行的权限，同时触发条件一定亿元地方政府债务置换方案，要相对宽松，而不是说在实际未来也有可能发布第三批置换发生违约了才会触发。三是交额度。其次，谈谈我对债券违约叉违约条款缺失。我国在法律风险的看法。以前债券市场基上有交叉违约和抗辩权的特征，本上是零违约状态，其实债券但在债券市场上几乎看不到交市场出现违约并不可怕，反而申万菱信基金固定收益总经理叉违约条款的设置。实务中有是债券市场发展成熟的一种表陈国辉些债券募集说明书具有交叉违现。由于城投债占整个融资规约的一些特征，但写得并不是模的比例较低，并且举债比较公开透明，信息很明确，不利于对债券持有人的保护。因为如果披露较好，估计违约风险会更低一点。如果真在本期债务发生违约之后再采取其他措施（包括正出现违约，市场各方主体也要客观对待，不风险防护、追加担保、持有人大会等）就已经晚了。必恐慌，由各主体承担起自身责任，体现出市场的成熟性。 四是缺乏违约债券退出机制。未来债券市场打破 刚性兑付是必然的，但同时要加强高收益债券市申万菱信基金固定收益总经理陈国辉：债券场等基础建设。未来我国高收益债券市场的投资市场应加强投资者保护者应是机构投资者，尤其私募会成为主体。债券市场多年来为国家经济建设筹集了大量总之，今后还是要以改革为中心，大力加快资金，对经济结构转型做出了积极贡献，取得的债券市场的基础设施建设，强化市场约束机制和成就令世界瞩目。在肯定成绩的同时，也需要关风险分担机制的建设，培育市场的商业信用体系，注投资者保护问题，具体体现在以下方面。进一步提升市场透明度，为我国债券市场发展营24债券2015.72015中国债券发展论坛专题造良好的制度环境。性金融风险的情况下，适度允许违约事件发生，可能对债券市场发展有一定促进作用。广州证券股份有限公司副总裁凌富华：债券市场的发展与完善招商证券固定收益研究主管孙彬彬：管控好债券市场在“十二五”期间获得了大发展，债券市场风险要从中国国情出发债券市场规模增长较快，债券品种增多，尤其信如何管控好债券市场风险，我认为一是要用债占比提升较大，体现出债券市场对实体经济从中国国情出发，了解宏观调控的逻辑和背景，的支持力度加大，未来发展前景将更加广阔。比如畅通机制、稳增长，通过创新来推动经济债券市场也存在不足：一是市场同质现象比平稳较快发展。在这样的宏观调控背景下，风较突出。多险其实是在以中高评级缩小的。二债券为主，是理清稳增低评级债券长、调结构、特别是垃圾促改革三者债占比较小。的关系，改而融资需求革创新是大比较旺盛的方向，但稳又往往是那增长的前提些信用等级很重要。今比较低的中广州证券股份有限公司副总裁招商证券固定收益研究主管年的投资策小企业。如凌富华孙彬彬略就是短久何解决这个期策略，控问题？做到既能防范风险，又能将支持实体经济制好中长期风险。三是扩大投资范围，投资多发展的要求落实好，是今后需要研究的。二是债元化。要做大的固收配置，要有大视野、大格局，券监管相关标准还不尽一致， 不利于互联互通。这样才能知道潜在的风险。四是建议在发挥政目前主管部门已出台了一些改革举措，力度较大，府作用的同时，适度放权和授权，发挥市场机也取得了一定成效，还需要继续推动改革，寻求制在资源配置中的作用，让市场自发地去寻找突破。三是债券评级方面还有待完善。四是信用信用定价、收益定价，这可能也是最好的保护风险没有被打破。在不出现大面积行业性和区域投资者的方法。责任编辑：印颖 罗邦敏CHINABOND2015. July 252015中国债券发展论坛专题“十三五”中国债券市场展望中央结算公司研发部主任、《债券》杂志执行第一个是最终实现注册制。从监管制度来主编宗军：债券市场肩负两大使命说，注册制是市场发展的根本。从“十二五”以“十三五”是到2020年，我预计到那时差不及过去十年可以看到，监管制度从额度制到核准多80%的改革任务都已完成，在这期间，我国制的改革加快了市场发展。当前债券市场仍有不债券市场应该承担什么样的使命？我觉得至少是足之处，“十三五”可能要从不足之处着手进一两个使命：一个是对内使命，即债券市场能够充步市场化，最终彻底实现注册制。推行注册制以分地支持整个经济和金融转型；另一个是对外使后，市场各参与方各就其位、各司其职，要冷静命，即我国债券市场在国际上能够承担起提供全正确地看待违约事件；社会各方也要从理念上接球公共资源产品的重要使命。总体而言，“十三五”受刚性兑付被打破，为债券市场走向成熟提供一的中国债券市场发展应该是围绕着“统一、安全、个好的社会环境。高效、开放”这一目标，最终要完成上述两大使命。第二个是市场实现互联互通。目前债券市场 分为银行间市场和交易所市场，两个市场的互联申万宏源证券固定收益部总经理吴志红：注册制互通是市场基础建设，也是“十三五”我们所希是市场发展的根本望看到的。对于“十三五”的中国债券市场，我有以下第三个是国际化。随着“一带一路”战略三个希望：和人民币国际化战略的实施，债券市场要把国中央结算公司研发部主任、《债券》杂志执行主编申万宏源证券固定收益部总经理财政部财政科学研究所金融室主任宗军吴志红赵全厚26债券2015.72015中国债券发展论坛专题际投资者引进来，希望在政策层面和渠道方面中国人民大学财政金融学院教授类承曜：提供支持。资产证券化的发展是未来债券市场发展的重中之重财政部财政科学研究所金融室主任赵全厚：金融体系主要解决的是信息不对称问题、风政府债券市场注定引领“十三五”债券市场险管理问题、流动性问题。从美国等发达资本市发展场来看，包括标准化债券和银行贷款在内的债展望“十三五”，政府债券市场面临比较大权融资规模远远超过股权融资规模，这是因为的蜕变，这是因为政府债券市场原来只有国家债权融资可以更好地解决信息不对称问题，不队，现在又加进地方队；原来只管经营者怎么折腾，债权投有一个发债主体，现在有几十个资者获得的是固定利息，这发债主体。政府发债主体从中央通过抵押担保等方式就能予转向地方，是“十三五”债券市以保证。在债权融资中，不场的主要特征。由于我国政府同于银行贷款，债券属于直债券市场在整个债券市场中占接融资，更利于风险分散，比较大，因此其变化对“十三五”因为风险是限定在一个发行债券市场走向有很大影响。主体，一个企业发行债券后第一，预算法修改以后，地违约了，受到损失的就是这方政府被赋予发债的权力，“前只债券的投资者，跟其他人门”已开，“十三五”需要把“前中国人民大学财政金融学院教授没有关系，但是银行贷款不门”开得更大一些，政府的阳光类承曜是这样，银行体系的违约有举债方式取代融资平台要求必可能引发传染效应；而且相须扩大“前门”，这是规模扩大的问题，而怎么对于股票来说，债券更易于定价。因此，为了扩大是另一个问题。避免区域性、系统性风险的发生，我认为发展第二，随着改革的深化，随着中央借贷主债券市场是有必要的。体和地方借贷主体身份的区分，债券市场将进随着我国债券市场不断发展，资产证券化的一步扩大，市场结构也会发生比较大的变化。发展一定是这个市场发展的重中之重。美国债券第三，围绕政府举债，一系列其他债券子市场三分天下，政府债券占三分之一，公司债约市场也会与政府产生密切联系，如资产证券化，占三分之一，还有三分之一是各种各样的资产证政府自1998年以来通过举债、投资等积累下大券化产品。相较而言，现在我国资产证券化产品量资产，这些资产是资产证券化的庞大基础资占比仍然较低，这其中有一些市场机制方面的问产群，同时政府也迫切需要盘活这些资产，因题。希望未来中国能够让市场机制更多地发挥作此与资产证券化相关的债券子市场会随之取得用，政府主要起监管作用，投资者要自己保护自发展。己。总体而言，“十三五”期间债券市场会有更CHINABOND2015. July 272015中国债券发展论坛专题大更好的发展机会。断增加。国债期货不像指数期货那么直观，并没有对大公国际副总裁、首席经济学家艾仁智：通过应一只真实的债券，需要一整套转换方式把虚拟评级技术发展促进债券市场交易的跟实际的对应起来，很多个人投资者完全不理评级机构在债券市场中的作用主要有两点：解国债期货价格代表什么意思，因此我们希望推一是通过评级技术的发展促进债券一级市场的发动更多对价格比较敏感的机构投资者参与到这个行和二级市场的交易。对于债券市场其他参与者，市场中来，这有利于市场价值的发现。不仅要关注评级机构给予的级别，而且也要看级基于期货产品高透明的特点，未来我们可以别背后的发行利率，这个关系到成本。同时，评利用国债期货这一平台进行产品创新。第一，除级机构给出级别的一致性、稳定性对于二级市场了为一些类利率债期货定价外，未来可以考虑基交易来说，也是很重要的参考变量。二是通过风于国债价格给出对应期限金融债的价差，通过杠险揭示促进不同层级债券市场的发展，评级结果杆化交易拟合出一个金融债的衍生品。第二，当最终应与风险定价挂钩。在“十三五”期间，评前我国正处在去杠杆的过程中，期货市场应通过级机构应发挥专业性作用，充分调动这两个功能，创新为其提供更有效的工具以管理去杠杆化的风以促进债券市场健康发展。险。大公国际副总裁、首席经济学家中国金融期货交易所债券部副总监工银亚洲全球资本融资部总经理艾仁智王玮刘磊中国金融期货交易所债券部副总监王玮：国债此外，我国恰逢高杠杆和利率市场化重叠期货市场应有更多产品创新的时期，在这个过程中，短期资金市场也是非近年来，类利率债品种不断涌现，地方政府常重要的风险领域，而且短期资金市场对国债债规模持续超出大家预期，我认为未来伴随着类期货市场有直接影响，所以我想在“十三五”利率债市场的发展，相应期货方面的需求也会不利率市场化快要完成的时候，能不能配合市场28债券2015.72015中国债券发展论坛专题推出一些短期利率期货产品，这是我们未来的非常有必要。规划和设想。中国银行国际金融研究所副所长宗良：开放工银亚洲全球资本融资部总经理刘磊：国内资本账户是债券市场国际化的重要方面评级体系应与国际接轨“十三五”将是中国债券市场快速发展的重我国债券市场国际化以后，人民币点心债市要时期，创新方向体现在：一是融资工具不断场发展前景如何？先来看看美国债券市场。美国丰富，其中资产支持证券可能会取得较快发展；债券市场实际分为两个市场，第一个是按照美国二是国债期货类金融工具也会取得比较大的规则发行美元债的市场，它是美发展；三是企业信用类债券对实体经济的支持国本土的市场；第二个是按照美国《证券法》Reg 作用增强；四是信贷资产证券化取得重大突破，S条例发行美元债的市场。现打通信贷市场与资本市场之间在中国企业发行美元债基本是的联系；五是国债收益率曲线在第二个市场，而不能去美国在市场定价中的作用增强；六本土市场按照144A规则向机是强化债券市场信用约束，打构投资者发行，144A规则非常破刚性兑付，债券市场互联互严格。这对美国有什么好处呢？通取得一定进展；七是信用评一方面保证了美国本土金融体级业取得较快发展，为债券市系的安全，另一方面有利于美场发展提供重要支持。元流出去。因此，从美国经验开放资本账户，让境外来看，在我国债券市场国际化投资者进来，是债券市场国以后，人民币点心债市场仍有中国银行国际金融研究所副所长际化的重要方面。在这个过存在的必要。同时,人民币熊宗良程中，我觉得有以下几个方猫债市场，即境外企业到中国面特别重要：第一，境外参境内发行人民币债券，这个市场也会有较快增长。与者数量快速增加，债券市场国际化程度持续此外，债券市场国际化很重要的一点是评级提升；第二，各类人民币国际化债券业务快速体系要与国际接轨。现在国际投资者只认可三大发展，如“一带一路”相关债券、香港点心债国际评级公司（穆迪、标普和惠誉），因此无论是等；第三，各国央行以外汇储备方式持有较多中国企业到境外去发行债券，还是吸引国际投资人民币债券；第四，境外机构可望在中国债券者到国内投资债券，国内评级体系与国际接轨都市场发行债券。责任编辑：罗邦敏 印颖CHINABOND2015. July 29《证券法》144A