房地产信托业发展综述及展望

吉林金融研究

No.2，2012General No.361

房地产信托业发展综述及展望

邱　峰

（中国人民银行镇江市中心支行，江苏镇江 212004）

摘　要：随着房地产调控的逐渐深入，楼市交易冷淡，造成了房地产企业资金回笼不畅，加之银行信贷紧缩，使其开始采取房地产信托的方式来融资，这直接导致了房地产信托业的繁荣。但繁荣的背后，其兑付风险逐渐显现并加大。本文分析了房地产信托发展的利与弊以及其行业内部累积的风险，同时提出防范和化解风险的对策，最后提出了房地产信托投资基金REITs是房地产信托的未来发展方向。

关键词：房地产信托；累积风险；REITs

中图分类号：F832.45 文献标识码：A 文章编号：1009 - 3109（2012）2-0035-04

一、房地产信托业的发展

(一)房地产信托的兴起

2011年，与银行信贷紧缩和资本市场持续低迷形成鲜明对比，信托市场逆势火爆，房地产信托深受追捧，发行款数、募集规模、市场占比均出现了“大跃进”式的增长，收益率一路攀高。2011年上半年国内共发行536款房地产信托产品（含保障房信托），规模达1670.1亿元，同比增长137.36%，平均年收益率高达9.81%，超出其他信托产品平均收益率近1.5%。例如2011年6月下旬，香港上市的融创集团信托融资年收益率达17%。

对房地产企业而言，银行信贷在宏观审慎的政策框架之下日渐谨慎，输血功能严重萎缩，这使得信托成为其重要替代品。为获取流动性，融资成本持续上升，仅投资者的年化收益率可达10%，再加上信托利润和手续费，融资成本可能

超过20%，此种仅指固定收益类的贷款信托。若为股权信托，融资成本将超过30%。

对信托公司而言，在同业激烈竞争中，高收益是积累客户的重要手段，房地产项目成为首选。受净资本管理约束，众多信托公司增资扩股，新公司相继开业，使得信托行业有能力受托更多的信托资产，作为重要盈利点的房地产信托规模不断扩大。

对投资者而言，股市持续低迷，期货风险异常，债券和存款远不能满足闲置资本保值增值的需求：2011年银行理财产品爆发式的增长，但上半年到期的7731款中，收益率跑赢5月份CPI5.5%的占比不到2.5%；保值增值特征越发凸显的信托中收益最高的房地产信托拥有严密的风险控制，在限购令、高首付等调控下，迎合了投资者逐利本性，使其受到投资者的青睐。

(二)房地产信托业的衰落

2011年三季度房地产信托(含保障房)发行

收稿日期：2012-02-09

作者简介：邱　峰，男，汉族，江苏响水人，硕士，中国人民银行镇江市中心支行，经济师。

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233款，规模620.91亿元；与二季度相比，数量下降33.05%，规模下降46.15%；占比38.84%，同比下降7.42%，环比下降14.01%。11月份房地产信托规模为122.6亿元，仅占11月信托总规模的21%，环比下降18.3%。由数据得出房地产信托业的发展在逐步放缓，究其原因：一是房地产调控的不断延伸，房地产信托兑付风险积聚；二是监管层多次风险提示，风险厌恶的投资者避开房地产信托；三是2011年底净资本管理进入清算期，而房地产信托是净资本占比最高的项目之一，面对房地产市场形势，信托公司为规避风险而主动收缩规模；四是房地产信托收益率的下降影响了投资者的热情。2011年上半年收益率一般为9%-13%，甚至达到14%，而三季度，基本维持10%左右，超过13%的高收益产品几乎不存在。

场规律，若对房地产企业施行“一刀切”的资金断供势必将造成未来市场供给的下降，进而激起房价的强烈反弹。因此，保持一定规模的房地产信托不仅没有与政策相悖，反而充当了“缓冲”的角色，有助于实现房地产市场的“软着陆”。

总之，房地产信托作为多层次房地产融资市场中的一员，具有存在的合理性。如果强行叫停房地产信托，部分房地产企业的资金链存在断裂的可能，进而部分信托公司可能面临兑付风险，而房地产市场也有可能“硬着陆”。

三、关注当前房地产信托业的风险

(一)兑付规模庞大，集中度高

平均期限1.9年的房地产信托将密集到期兑付。根据诺亚财富统计显示：2012年到期的房地产信托规模逐季递增，达到1172.5亿元，是2011

二、房地产信托业发展的利弊

此轮房地产调控前，房地产信托难以与银行信贷抗衡，银行信贷助长了一些房地产企业的囤地、捂盘。然而，随着房地产企业获取银行信贷的日趋艰难，而房地产信托项目呈现排队的现象，由此可以推断出当前房地产信托中主要是支持正常的房地产开发，而不是投机。

2011年房地产信托的发行规模不足以干扰几万亿元，甚至是数十万亿元规模的房地产市场，还不能影响到对整个房地产市场的调控。在净资本管理约束下，高风险系数的房地产信托不可能无限制、大规模的发行。

房地产信托增长明显，成为房地产企业弥补银行信贷缺口的一个融资渠道，也延缓了房价下跌拐点的出现。但是尽管当前房地产贷款和房屋按揭贷款均十分严格，却未停止过，这也表明，对房地产并非采用“一刀切”“急刹车”式的调控。强烈计划经济色彩的“限购令”已有悖于市36

年的两倍多，尤其是3月、6月、7月和8月为兑付高峰。而据展恒理财数据表明，2012年到期的房地产信托为1357亿元，2013年1493亿元，3月、6月将出现集中兑付的高峰。2012年到期规模前十的信托公司占总到期规模的50%左右，中融信托到期规模达150亿元，对信托公司的风险应对能力而言是一次巨大的挑战。

(二)房地产信托融资主体资质存在问题银行信贷收紧的大环境下，众多房地产企业借道信托融资。在高额回报率的诱惑下，不排除有些信托公司为高收益而忽视风险，使次级或劣质公司、项目混入其中。符合要求的房地产企业大都选择银行贷款，而转向融资成本更高的信托市场，存在逆选择的风险，而融资主体的资质或多或少存在问题，所能承受的融资成本有限，一旦资金链断裂，信托公司将面临产品到期无法兑付的流动性风险。特别是2010年三、四季度发行的房地产信托融资门槛与风险控制较宽松，导致2012年一、二季度将是风险暗藏的“高危区”。

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(三)单体信托兑付危机初露，隐性违约显现监管层突查绿城事件，给原本敏感的房地产信托再贴上高风险的标签。绿城、星耀和青岛凯悦信托应对兑付的方式是发新还旧、信托垫资，这实质上是一种隐性违约，暗藏风险。发新还旧只是将兑付风险隐性化、推迟化。若同一信托公司多个房地产信托产品需要发新还旧，将可能因发新受阻，造成整体的资金链条断裂。按照银行信贷资产的五级分类，目前房地产信托的风险是关注类，而实际上房地产信托的风险一直存在，因此信托公司应着眼于风险控制的具体措施和化解手段。

(四)房地产企业流动性紧张加大房地产信托的违约概率

2012年上半年将是房地产企业流动性最紧张时期，若不能回笼资金，资金链条断裂，届时房地产信托集中兑付中违约将成为大概率事件。尽管信托公司设置各种措施保障投资者及其信用安全，房地产企业抵押资产价值能够完全覆盖本息，但通过销售回款方式偿付本息的困难正在加大，现房、土地估值的变现较难实现。随着房价的松动，一些楼盘呈现有价无市的窘境，房地产行业不确定性增加。此时房地产信托锐减有可能彻底断裂房地产企业的现金流，这也将加大银行系统性风险压力。

房地产信托一旦发生兑付风险，影响将是巨大的：一是若房地产信托出现兑付问题，会导致行业的信任危机；二是可能引发房地产信托资金链崩裂，兑付发生雪崩效应；三是代发的商业银行可能受到影响，如德隆的信托产品到期无法兑付，代为发行的上海某银行在客户压力下被迫代为兑付。

然而，截至2011年三季度末，房地产信托仅占存量信托规模的17.2%，依赖度并不高，且为了维护声誉，信托公司会“刚性兑付”。同时，

房地产信托的区域分散化意味着兑付压力不会对单个区域产生重大影响。因此，尽管2012和2013年房地产信托产品兑付规模大，但对房地产行业整体尚不构成重大威胁，难以形成系统性风险。目前必须正视房地产信托风险。

四、积极防范和化解房地产信托的风险

(一)政府层面——房地产信托监管体系初步形成

兑付危机和隐性违约已引起监管层的重视，防控风险的措施不断升级。除最低资本金30%、二级资质、“四证齐全”外，还包括禁止向房地产企业发放流动资金贷款、禁止进行商品房预售回购、禁止信托公司以信托资金发放土地储备贷款以及将投资附回购形式的变相融资行为视同贷款管理等监管政策。2010年8月颁布《信托公司净资本管理办法》，并于2010年年底发布《关于信托公司房地产信托业务风险提示的通知》，第一次以书面形式对房地产信托予以警示。监管层屡次警示风险，要求信托公司每月10日前上报每一款房地产信托项目的资金额度、筹款方式及风险控制措施等信息，并在2011年5月中旬要求控制房地产信托规模；6月底对房地产信托开展“窗口指导”，并由事后报备改为事前报备；8月底要求各地逐笔监测三个月以内到期信托项目的兑付风险；10月叫停渤海信托、方正东亚信托、四川信托、五矿信托四家信托公司的房地产信托业务3个月。

(二)信托公司层面

一是严格落实防范兑付风险各项要求的同时，自觉收缩房地产信托规模；二是提高信托财产管理、风险控制能力，对于存续期内的房地产信托产品必须进行严格的项目审查、风险评估和运行监测，提前介入抵押房产评估和处置，提早为兑付筹措资金；三是提高设立新房地产信托项

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目鉴别能力，充分揭示项目可能存在的市场风险、政策风险、经营风险等；四是用基金化原理构建产品模式，设计和塑造标准化信托产品，通过类基金化的方式来运作以分散风险；五是调整业务结构，转变盈利模式以解决净资本约束。

(三)投资者层面

风险收益匹配是金融界的规律，高收益率背后隐藏的风险不容忽视。投资者应意识到信托公司并无保本的义务，消除信托公司“刚性兑付”的理念，权衡自身的收益要求和风险承受能力。预期收益率并非决定产品好坏的唯一因素，投资者只根据收益率而不顾项目的风险控制能力和房地产企业资质，是一种非理性行为，容易造成“劣币驱逐良币”的局面，陷入“逆向选择”的陷阱，对信托行业也将是致命的。在房地产信托中，股权投资的风险比债权投资更大。尽可能选择综合实力靠前、开展房地产投资业务较早且累计规模较大的信托公司，重视房地产信托项目本身的优劣以及产品设计中担保机制、风险揭示、控制风险措施等。

(四)其他层面——建立房地产信托产品的流通市场

现行房地产信托产品均为非标准化合同，其流动性主要依赖信托公司来维持。由于缺乏流通市场，房地产信托产品的价值不能根据风险变化而得以有效衡量，投资者也无法依据价格变动趋势进行买卖。一旦风险发生，信托公司和投资者都只能被动承受。因此，若单纯地依靠对投资者的风险教育，是不能有效地解决兑付问题。根本出路在于，建立起流通市场，提供风险定价和风险管理机制。

城镇化进程的影响，作为国民经济支柱行业的房地产仍将继续发展。因此，房地产信托仍将是未来信托的主流产品。

保障房信托难以成为房地产信托的主力。保障房报酬率低是目前信托公司积极性不高的主要原因。

REITs是房地产信托的发展方向。房地产信托投资基金(REITs)是房地产证券化的重要手段，就是把流动性较低的、非证券形态的房地产投资，直接转化为资本市场上的可流通的证券资产。

由于法律法规不健全,目前房地产信托的功能较为单一,使其基本不具备组合投资功能和期限转换的功能，且贷款信托业务系统性风险在增加，而REITs的引入恰能弥补房地产信托的缺点。一是目前房地产信托受200份合同限制的非标准化性，决定了仅仅是“富人们的游戏”，流动性问题已成为制约其发展的主要瓶颈；REITs则是标准化可流通的金融产品，并能够成为广大居民的投资理财工具。二是目前房地产信托局部参与项目公司运作获取回报。REITs则负责提供资金，并组建资产管理公司或经营团队进行投资运营。三是目前房地产信托周期短，一般为1-3年；REITs周期一般在8-10年，能够与房地产开发项目相匹配。四是目前房地产信托没有相关的税制安排；有税收优惠政策。

参考文献：

[1]曾刚.加强房地产信托业务风险监管[J].中国金融家，2011(2):131-132.

[2]王茜.房地产信托悠着点好[J].金融经济,2011(11):3-3.[3]冯新舟.我国建立房地产投资信托的对策分析[J].投资研究,2009(12):41-44.

五、房地产信托的发展方向——REITs

即使宏观调控造成了房地产市场低迷，但受38

[4]陈俊,利亚涛.境外房地产信托投资基金管理框架及其借鉴[J].金融发展研究,2011(3):49-52.

（下转57页）

欠发达农村地区布放自助金融服务机具的难点及对策

金融机构及商户积极布放POS机具，提高农村地区受理银行卡商户的比例。同时，充分发挥地方政府在新农村建设中的服务引导，引导农户在生产、生活及公共文化等领域广泛使用银行卡，推动农村地区非现金支付工具的推广与普及，促进城乡支付服务一体化发展。

(五)提高防控能力，营造良好的支付结算环境

针对银行卡案件频发，农村地区持卡人安全常识相对薄弱现状，涉农银行业金融机构要提高

在农村地区开展银行卡防范风险宣传工作重要性的认识，在做好市场业务发展的同时，要正确处理业务发展与防范风险的关系，要加大在农村地区打击银行卡犯罪专项行动工作力度，强化内控管理和业务自查，全面提升风险管理水平，提高风险掌控能力，从源头上预防各类案件发生。同时，进一步加大银行机构和公安机关联合打击银行卡犯罪力度，有力震慑银行卡犯罪，营造良好的支付服务环境，逐步提高社会公众使用非现金支付工具支付的信心。

The Difficulties and Countermeasures of Laying the Self-service Financial

Services Equipments in Less Developed Rural Areas

Jin Meiyu

Abstract: The development of bank card project has a great signifi cance to reduce the cash fl ow, limit transaction costs for commercial banks. In rural areas, the promotion and use of bank cards subject to the laying of the self-service fi nancial services equipment such as ATMs, POS machines. This article focuses on laying the diffi culty of self-service fi nancial services equipment in the less developed rural areas, and puts forward corresponding countermeasures and suggestions.

Key Words: Self-service Financial Services; Bank Card; ATM

（责任编辑：何昆烨　刘晓鑫）

（上接38页）

The Review and Prospects on Real Estate Investment Trust Industry

Qiu Feng

Abstract: With the gradual deepening of the regulation of real estate, the property transactions are lukewarm, resulting in real estate enterprises withdrawing funds from circulation poor. Additionally with the credit crunch, real estate enterprises started to take the real estate trust to fi nance, which led directly to the real estate investment trust industry prosperity. Behind the prosperity, the payment risk is gradually emerging and increase. This paper analyzes the pros and cons of the development of real estate investment trust, as well as the cumulative risk within the industry, then puts forward the countermeasures to prevent and reduce risk, and points out that REITs is the future direction of the real estate trust.

Key Words: Real Estate Investment Trust; Cumulative Risks; REITs

（责任编辑：何昆烨　刘晓鑫）

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