公司债券违约风险动因研究

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作者：袁佳慧

来源：《全国流通经济》2020年第03期

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摘要：随着我国债券市场的不断发展和完善，我国债券市场进入了快速发展的轨道。近年来，我国债券的发行数量和种类有了明显的增加，交易也日趋活跃。但是由于我国债券市场起步较晚，相应的市场机制还不够完善，对于公司债券违约风险的识别和分摊能力还相对较弱。本文通过选取具有代表性的公司债券违约进行研究，对债券发行主体的近年评级、评级调降以及债券发生实质性违约的影响原因进行探究。旨在帮助债券的发行主体对债券违约风险有预先的判断，及时调整企业运营策略，降低债券违约事件的概率，同时，也可以帮助市场参与者提高对于债券违约风险的关注和认识。

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关键词：公司债券;债券违约

中图分类号：F831 文献识别码：A 文章编号： 2096-3157（2020）03-0175-03

一、2015年～2018年我国信用债发展现状 1.2015年～2018年我国公司债存量情况

通过对2015年～2018年我国公司债存量的数据进行收集计算，从债券存量的数量和债券总额我们可以看出逐年递增的趋势。 2.2015年～2018年我国公司债发行情况

从2015年～2018年我国公司债发行情况，我们可以看出，2016年公司债发行量达到峰值，为2015年～2018年中最高，总体来看，公司债券的发行量呈现逐年上涨的趋势。 二、2015年～2018年我国违约债券现状分析

通过对2015年1月1日至2018年12月31日期间，发生违约的债券所处行业进行分析，发现我国债券违约频发的现象多出现于制造业、建筑业、批发和零售贸易业这三大类行业且每年债券违约的只数呈现上涨的趋势。

通过对2015年1月1日至2018年12月31日期间，我国债券违约频发的三大类行业的债券违约金额进行分析，可以发现制造业、建筑业以及批发和零售贸易业的债券违约金额呈现逐年上涨的趋势。

三、公司债券违约距离实证研究

本文通过万得数据库对2015年～2018年信用评级分别在AA+&AAA、AA-&AA和BBB-&C的公司债券进行选取，其中本文将信用评级在AA+&AAA归属于高信用组，AA-&AA归属于低信用组，BBB-&C归属于高风险组，由于在收集违约债券财务数据和股票数据的过程中，发现2015年～2017年发生实质违约的债券发行主体的财务数据和股票数据较少，所以将同年信用评级大幅度调降的公司债券也归于高风险组。 四、导致公司债券违约的因素分析 1.违约债券所处的行业因素分析

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本文对高风险信用评级组的样本债券发行主体所处行业的企业景气指数进行了收集。企业景气指数也称为“企业综合生产经营景气指数”。反映企业生产经营状况以及企业家对宏观经济环境的感受，预测经济发展的变动趋势的指标。景气指数跟据企业家对当前企业生产经营状况的判断与预期而编制。以100为临界值，取值范围在0～200之间。景气指数高于100，表明处于景气状态;景气指数低于100，表明处于不景气状态，经济运行向不利的方向发展。根据本文所选取的高风险信用级别组的债券样本发行主体所处行业的企业景气指数进行收集整理，我们可以看出，制造业中的石油加工及核燃料加工业和黑色金属冶炼和延压加工业的企业景气指数分别为94.10和95.33，根据定义，我们可知石油加工及核燃料加工业和黑色金属冶炼和延压加工业处于不景气的状态，经济运行向不利的方向发展。通过对高风险信用级别组的总体分析，我们可以看出大多数发生债券违约的行业的企业景气指数主要集中在110～130，处在景气指数临界值的边缘，因此，公司债券违约现象的发生会受到发债主体所处行业的影响。 2.违约债券所处地区经济水平因素分析

通过对以上2015年～2018年样本债券发行所在地以及当地GDP的收集整理，并对当年各组的发行人所在地的GDP取均值进行比较，可以看出GDP相对较高的地区样本债券违约的风险相对较小，AA&AA-組和高风险组发债主体的所处地处的GDP均值相对与AA+&AAA组样本债券的GDP均值较低，所以，公司债券违约现象的发生与否会受到当地经济发展水平高低的影响。

3.违约债券发债主体的公司特征因素分析

本文对各组样本债券发行主体的公司财务特征进行了分析，由于AA+&AAA和AA&AA-信用评级组里面的债券样本相同，研究的时间期限为2015年～2018年，故从AA+&AAA和AA&AA-信用评级组里面各选取了两家样本债券发行主体对其公司财务特征发展趋势进行研究，在对高风险组里的债券发行主体进行研究时，由于每年违约的债券和评级下调的债券都有所不同，故从2015年～2018年中每年的违约样本或评级下调样本中选取两个债券样本发行主体进行研究，通过对12家样本债券发行主体财务特征的分析，判断公司财务特征与公司债券违约的关联。

根据对上述12个案例的比较分析，我们可以看出，相对于信用级别较高的样本债券组，在高风险信用级别组的公司财务指标中，应付账款周转率、净资产收益率、营业利润率、销售净利率和现金到期债务比这五个指标的波动趋势基本一致，在样本债券发生违约的当年，该指标或处于近五年来的最低位，或处于一个持续下滑的趋势之中;销售净利率和销售现金比率这两个指标反映的是企业的盈利能力与收益质量，高风险信用级别组的债券发行主体的这两个指标波动趋势基本一致，虽然有个别样本的这两个指标在2014年～2018年这5年中处于回升的趋势，但相较于AA+&AAA信用级别组的样本债券发行主体的销售净利率和销售现金比率，高风险组样本债券发行主体的这两个指标仍然较低，甚至为负值。

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综上所述，通过对样本债券发行主体财务特征的研究，我们发现，公司债券发生实质违约的当年，应付账款周转率、净资产收益率、营业利润率、销售净利率和现金到期债务比以及销售净利率和销售现金比率这些财务指标可以看出明显的变化，因此，对上述财务指标的分析，也能够为我们日后对债券违约风险的判断有一定的帮助。 4.违约债券发债主体的公司属性因素分析

在对本文所选取的样本债券发行主体的公司属性进行大致的了解后，不难发现，发生债券实质性违约的发债主体多为民营企业，由于民营企业是相对于国有企业而言，因此本文将民营企业与国有企业的融资渠道、信用度以及法律规范和扶植进行比较，深入探索民营企业为债券违约多发主体的原因。

第一，从对银行的关系来看。由于国有企业的社会地位和责任事实上决定了国有银行的地位和责任，所以国有银行和国有企业之间的依存关系在现行的融资中具有不可拆解的性质，同时也直接决定了改革过程中金融资源的配置结构。这种融资对于民营经济而言是“外生”的，因为它很难与民营经济相兼容，所以目前民营经济的融资面临的是性障碍（樊刚，2000）。第二，从信用度而言。民营企业的信用调查体系不完善，信用管理系统和数据库建设滞后。民营企业融资困境主要是民营企业融资信用的困境。长期以来，在我国金融市场上，银行仅仅是根据自身行业的需要，自己开展企业资信调查。我国金融机构对民营企业资信调查在很大程度上带有主观性和片面性，因为目前有几家国有商业银行各自推行了中小企业征信制度，但是由于制度原因发展程度很低（沈友华，2009）。第三，从融资来看。现行的融资主要是为了适应国有企业外源融资的需要建立起来的，所以这样的外源融资对民营企业来说就难以实现外源融资，外部融资链条上的每一个环节对民营经济具有一定的排斥性。内源融资主要受到民营经济自身发展状况的，民营企业依赖外源融资形式融通的资金非常有限。由于民营企业往往通过回避正规的会计体系或者同时做几本账，所以会计体系的数据不能在金融机构和民营企业之间共享，银行也没有办法对这些企业的数据进行审计和监督，银行不愿意接受其不合规范的经营状况的证明。所以，信用关系的排斥性是信息问题的一个重要根源（沈友华，2009）。 参考文献：

[1]樊纲.市场机制与经济效率[M].上海：上海人民出版社，2000.

[2]沈友华.我国企业融资效率及影响因素研究：基于国有企业和民营企业融资的比较分析[D].江西财经大学，2009. 作者简介：

袁佳慧，武昌工学院硕士;研究方向：财务与金融。

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