第一章 公司金融导论
教学目的和要求：通过本章教学，使学生对本课程内容的逻辑体系有一个全面的了解，为以后各章节的教学奠定基础。要求学生熟悉企业组织形式、公司与金融市场的关系，重点掌握公司金融的目标以及公司金融的研究对象和内容，明确公司金融在金融学体系中的地位。
教学重点与难点:本章的教学重点是公司金融的概念、目标、研究对象和内容，难点是公司价值的涵义、表现形式、决定因素以及公司价值最大化的本质。
本章主要内容：
1、公司与金融市场的关系
2、公司金融活动
3、公司金融原则
4、公司金融理论
《公司金融》课程简介：
1、本课程在金融学的专业知识结构中，与金融学、投资学构成三大最基础的组成部分，其他课程均为由此延伸的内容。
2、本课程属于微观金融的支柱之一，研究对象是公司这一微观主体。（而与金融学的其他课程以研究金融中介为对象不同）
3、公司金融解决的三个最基本的问题是：
投资决策，即公司的稀缺资源如何分配？
融资决策，即如何为公司筹集所需资金？
股利决策，即投资所产生的现金流量如何分配？
第一节 公司与金融的关系
一、企业的组织形式
企业是社会经济生活的细胞，是现代社会中人们从事商品和劳务生产经营的基本经济组织。
企业的组织形式多种多样。从所有制的角度来划分，企业的基本组织形式有三种：独资企业、合伙制企业和公司制企业。
（一）从法律层面上划分
即：独资制企业、合伙制企业和公司制企业
1、独资制企业：又称个人所有制企业，是指由一个人出资，归个人所有和控制的企业。
（1）基本特征：
优点：结构简单、组织容易、费用较低、限制较少。 缺点:①规模较小，难以进行大规模的投资活动；
②对企业债务负有无限责任,当企业资不抵债时,要把个人资产抵债。 ③较难筹集资金，可能会丧失良好的投资机会。
2、合伙制企业：是指由两个以上出资和联合经营的企业。 （1）类型：一般合伙企业和有限合伙企业
（2）特点：合伙人按出资额共享利益，共担风险。
优点：创建容易，成本较低。
缺点：与独资企业类似，筹资难，负无限债务，有限寿命，难转移所有权。
因此，合伙企业经营到一定程度，必然需要转变成公司制的形式。 3、公司制企业：
（1）公司的概念：是依据一国公司法组建的具有法人地位的，以盈利为目的的企业组织形式。
（2）公司制企业的主要特征
优越性表现为：①责任有限 ②易于聚集资本 ③所有权具有流动性 ④无限生命的可能性 ⑤专业经营
局限性表现为：①双重税负：公司、个人所得税
②内部人控制：内部管理人员可能为自身利益牺牲股东利益。（两权分离） ③信息披露：公司营业状况必须向社会公开，保密性不强。
（二）现代公司的基本类型
以股东的责任范围为标准，我国《公司法》将公司分为三种类型：有限责任公司、股份有限公司、国有独资公司
1、有限责任公司
（1）概念：按照公司法规定，是指2个以上、50个以下股东出资共同设立的公
司。
（2）优缺点：
①股东所负债务责任以其出资额为限。 ②不公开发行股票。 ③公司股份不能随意转让
④公司股东通常直接参与公司经营管理。
2、股份有限公司：
（1）概念：是指公司的全部资产分为等额股份，股东仅以其持有的股份为限对公司承担责任，公司以其全部资产对公司债务承担责任的组织形式。
（2）特点：
①经批准，可以向社会发行股票募集资金。 ②所有权与经营权分离。
③公司的资本总额划分为等额股份，股份可以自由转让。 ④股东以其所认购的股份对公司债务承担有限责任。
3、国有独资公司 （略）
（三）选择公司制企业的理由（思考题）
公司制企业包括有限责任公司和股份有限公司。
二、金融市场
（一）金融市场的概念及构成要素
概念：简单地说，是指融通资金的场所。具体说来，是指依据一定的交易规则，借助于一定的金融工具，实现社会闲散资金由资金盈余者（即资金供给者）向资金赤字者（即资金需求者）转移的场所。
金融市场的构成要素包括：
1、交易主体：有居民、公司、政府部门 2、交易客体：货币资金 3、交易价格：利率
4、交易工具：即金融工具 5、交易媒介：金融中介
（二）金融市场的类型
1、按交易中介划分：分为间接金融市场、直接金融市场 2、按交易期限划分：分为货币市场、资本市场
（三）金融机构的类型
一般分为银行类金融机构好和非银行类金融机构
三、公司与金融市场的关系
（一）公司资本的种类及来源 1.资本是公司经营活动的基础。 2.资本的种类及来源
（二）公司与金融市场的关系
（一）从公司的角度来看：
在市场经济条件下，资金都是公司以信用方式从金融市场上取得的，公司经营活动与金融市场有着密切联系。
（二）从金融市场的角度来看：
市场的主要功能是有效配置资源。在金融市场上，市场的作用就是促成资金总是从盈余方向赤字方转移，而公司是最大的资金需求方，也是最大的资金供应方。因此，公司的投融资行为与金融市场的运行密切相关。
1.金融市场是公司融资的场所。
2.金融市场是公司投资资金筹集的场所。
3.金融市场是投融资双方信息传递的重要场所。 4.公司经营业绩通过金融市场来衡量。
第二节 公司金融的目标与原则
一、公司的目标
（一）关于公司目标的几种观点
1.利润最大化
2．收入最大化目标 3．管理目标最大化 4．社会福利目标
（二）公司价值最大化目标
1．含义：公司价值是指公司总的资产的价值。公司价值的度量方法有两种：一是会计度量上的账面价值；二是金融度量上的市场价值。公司金融研究的公司价值是就后者而言的。
在理论上，公司价值是指公司资产未来创造的收入现金流量用资本成本贴现后的现值。其计算公式为： 2.公司价值的表现形 在资本市场条件下，公司价值可以用股东价值和债务价值来表示。用数学公式表示即为：
3．公司价值最大化的本质
公司价值最大化在本上就是股东增加值（SVA）最大化，也即股票市场增值最大化。
4．决定公司价值的因素
二、公司金融目标
公司金融目标与公司目标一致，即公司价值最大化或股东价值最大化目标。
三、公司金融的原则 所谓公司金融原则，是指公司金融活动应遵循的行为准则，包括竞争经济环境原则、价值和经济效率原则和公司金融交易原则。
（一）竞争经济环境原则
包括:自利行为原则、双方交易原则、信号传递原则、行为原则
（二）价值和经济效率原则
包括:有价值的创意原则、期权原则、净值效益原则
（三）公司金融交易原则
包括:风险收益均衡原则、资本市场效率原则、商业道德原则、分散化原则
第三节 公司的金融活动
一、公司金融的概念
所谓公司金融就是指公司在金融市场上从事的各项金融活动，它包括公司融资活动、投资活动和利润分配活动等。 因此，公司金融的研究对象就是公司在金融市场上融资和投资、股利分配过程中的资金运动。具体表现为融资现金流、投资现金流和股利现金流等形式
二、公司金融的主要金融活动
（一）投资决策
公司分配资源的行为就是进行投资活动。具体操作过程为： 融资资金→投资（实物资产投资和金融资产投资）→收回资金（还本付息和股利） 投资决策涉及的类型包括：
1、实物投资和金融投资 2、经营性投资和战略投资
3、长期资产投资和营运资本投资
（二）融资决策
融资是指公司在金融市场上以信用方式筹措资金的活动。融资涉及的内容包括:
1、融资方式
2、融资成本与风险 3、资本结构和融资效应 4、融资决策方式
（三）股利决策
解决公司利润分配时支付现金股利和保留盈余的关系。
1、股利支付的形式 2、股利政策理论 3、实际股利政策
4、影响股利决策的因素
三、公司金融与公司经营的关系
公司金融活动是公司经营活动的构成部分，是公司经营活动中的一项职能化活动。
四、公司金融分析的基本工具 （一）现金流量分析
（二）财务报表分析
（三）资本成本
（四）风险和收益
第四节 公司金融的主要理论
一、所有权与经营权的分离
这造成所有者与经营者之间利益上的差异，成为公司实现目标的主要障碍。
二、委托—代理理论 （一）代理理论的观点
(二）股东与经营者的代理关系 （三）股东与债权人的代理关系
三、其他理论
第二章 现值和价值评估
教学目的和要求:通过本章教学，使学生熟练掌握复利终值与现值以及年金终值与现值的计算与应用，以及债券和股票的基本估价原理和估价模型。 教学重点与难点：本章的重点是资金的时间价值的计算以及债券发行价格的三种形式及其估价模型、股票价值的基本估价模型和特殊估价形式。难点是债券与股票估价的基本原理与基本模型以及不同情况下的债券和股票的价值估算。
1.现值与贴现率
2.现值的计算
3.价值评估
第一节 现值与贴现率
一、资金时间价值的含义 （一）概念：资金时间价值是指货币经历一定时间的投资和再投资所增加的价值，也称为货币时间价值。
（二）理解重点：
1、资金时间价值体现为资金的价值增值，是资金随时间的推移所产生的增值。如：存贷款产生的利息
2、西方经济学家用边际效用理论将此解释为：对暂缓现时消费的报酬。
3、资金时间价值实现的基础是：只有当资金参加到社会再生产过程中，实现了劳动要素的相互结合，创造出剩余价值，即价值才能实现增值。
4、资金时间价值的实质，是在只考虑时间因素而不考虑风险和通货膨胀的条件下全社会平均的无风险报酬率。
二、资金时间价值的计算
资金时间价值的计算有两种基本方法：一是单利法；二是复利法。由于复利能确切反映货币本金及增殖部分的时间价值，因此，资金时间价值国际上通常采用复利法计算。资金时间价值的概念和计算提供了不同时间发生的现金流量之间关系的了解和数值计算
（一）现值与终值的概念
现值(PV0)：现值是指在一定的利率条件下，未来某一时间的一定量资金现在的价值。
如：10年后的100元现在是多少？
终值(FVn)：是指在一定的利率条件下，一定量资金在未来某一时间所具有的价值，即资金的本利和。 如：现在的1000元5年后值多少？
（二）单利终值与现值的计算
在单利计算中 ，其公式为：利息=本金×时期×利率 即：I= PV0×n×r
其中:V0 :现值(本金)；r:利率； I.利息 n.时间或计算期，常以年表示；
例1：某企业有一张带息期票，面额为12，000元，票面利率4%，出票日期6月15日，8月14日到期，则到期时利息为： I＝12000×4%÷360×60＝80元 1．单利终值（用 FVn表示）
由于：FVn=PV0+I 则： FVn=PV0+ PV0×i×n=P V0×(1+i.n) 2．单利现值（用PV0表示）
（1）计算方法：单利现值可用倒求本金方法计算，由终值求现值，最典型的就是贴现。
可以表示为： PV0=FVn / (1+i.n)
如上例：若企业急需用款，将该期票与6月27日到银行办理贴现，银行规定的贴现率6%。因该期票到期日是8月14日，则贴现天数为48天，银行给付的金额为:
到期值为：12000+80=12080(元)
实付贴现金额:PV0= 12080/(1+48×6%÷360) ＝11983（元） 用贴现计算法检验：贴现利息=12080×48×6%÷360=96.64 实付贴现金额=12080-96.64=11983.36(元) （三）复利终值和现值的计算 1．复利计息法： 所谓复利计息法，是指将上期的利息转为本期的本金与原来的本金一起计算利息，即通常讲的“利滚利”。
2．复利终值的计算
复利终值是指在复利计息方式下，现在一定量资金的未来价值。即本利和。 第n年的复利终值计算公式为： FVn= CF0×(1＋r)t
式中：(1＋r)t 是终值因子。也称为1元复利终值或复利终值系数，可通过查“复利终值系数表” 得到。简略表示为：FVIFr,t
其他计息方法表示（P25)
需要说明的是： “复利终值系数表”的作用不仅在于已知r和t时查找1元的复利终值，而且可以在已知1元复利终值和t时查找r，或在已知1元复利终值和r时查找t。
3．复利现值的计算
复利现值是指在复利计息方式下未来一定量资金的现在价值，可用倒求本金的方法计算。用公式表示为： PV0 = CFt / (1+r)t
“1/(1+r)t “是“贴现因子”，也称为复利现值系数，可通过查“复利现值系数表” 得到。简略表示为：PVIFr,t
举例说明：例，某人计划5年后得到3000元钱，年利率8%，按复利计算。问：现在应存入多少？
用复利现值计算为：PV0=CFt / (1+r)t =3000 / (1+8%)5 = 3000× 0.681=2042(元)
三、贴现率
（一）贴现率的含义 从经济含义上讲，贴现率是投资者对目标投资项目要求的投资收益率。用以下公式可以得到：
（二）贴现率的构成要素
即：资金的时间价值和资本的风险溢价。 用公式表示为：折现率=时间价值+风险溢酬
即： rt = rf,t+( rt-rf,t ) 式中： rt表示对应于未来t时点上的贴现率； rf,t表示对应于未来t时点的无风险收益率；( rt-rf,t )t表示对应于未来t时点的风险溢酬回报率。
第二节 年金现值与终值的计算
一、年金概念和形式
概念：年金是指在某一确定时间里，每期都有一笔相等金额的系列收付款项。 形式：年金按付款时间不同分为： 普通年金（后付年金） 预付年金（先付年金） 延期年金（递延年金） 永续年金（P22 概念)
二、年金的计算
（一）普通年金的终值和现值的计算
1、普通年金终值的计算 ①概念：是指一定时期内每期期末等额收付款项的本利和，它是每期收付的复利终值之和。
②计算方法： FVn=C×｛(1+r)t-1｝/ r 见P23 ( 2-15) 式中：C为年金现金流。｛(1+r)t-1｝/ r 称作“年金终值系数”，可通过查“年金终值系数表”计算。简略表示为：FVIFAr,t ③普通年金终值的运用——偿债基金
即：是已知FVn、r和t,求C的计算过程。
例：某人要以分期偿还方式偿还一笔20万元的款项,年利率为6%,并于每年年末
等额归还,10年还清,问每年需要支付多少？
C=FVn÷［(1+r)t-1］/r =200000 ÷13.18 =15174.5元 答：每年需要支付15174.5元。
2、普通年金现值的计算 ①概念：普通年金现值是指为在每期期末取得相同金额的款项，现在需要投入的金额。它是每期发生的复利现值之和。 ②表示方法：用PV0表示年金现值。
计算公式为：PV0 =C.｛1-(1+r)-t｝/ r 见P23(2-14) 式中： ｛1-(1+r)-t｝/ r 表示“普通年金现值系数”，可通过查“普通年金现值系数表”求得。简略表示为：PVIFAr,t
需要说明的是：普通年金现值的计算还可以在已知 PV0、r和t是求C,也可以在已知PV0、t和C是求r;也可以在已知PV0、C和t时求r.
（二）即付年金终值和现值的计算 （1）先付年金终值（用Vn表示），又称即付年金
计算公式有两种方法：
其一：先付年金由于支付发生在期初，因而与普通年金终值相比，应比普通年金多计算一期利息，可在普通年金终值的基础上乘以（1+i）求得。
其二，通过将先付年金终值换算为普通年金终值的计算方式，则可在普通年金终值的基础上，在期数上要加1，而系数要减1来求得。
（2）即付年金现值的计算 也有两种方法求得：
其一：即付年金由于支付发生在期初，因而与普通年金现值相比，可按在普通年金现值的基础上乘以（1+i）求得。：V0=A × (PVIFAi,n)× （1+i）
其二，可在普通年金现值的基础上，在期数上要减1，而系数要加1来求得。 即:V0=A × (PVIFAi，n-1 +1）
（三）递延年金终值和现值的计算
递延年金，又称作为延期年金。分为后付递延年金和先付递延年金两种情况。
（1）递延年金终值的计算
递延年金的终值大小，与递延期无关，故计算方法与普通年金终值的相同。 例如：投资某项目，前3期不用支付，从第四期起连续支付4期，每期期末为1000元，若年利率为10%，求终值是多少？ 解：已知：m=3,n=4,i=10%,A=1000
则：V7=1000×FVIFA10%,4 =1000×4.641=4641元
（2）递延年金现值的计算 计算方法有两种：
第一种方法：
①求n期年金现值（假定为普通年金）则：V0n=A . PVIFAi,n
②将n期的V0视做m期的终值，计算m期的复利现值，则得递延年金现值。 即：V0= V0n . PVIFi,m
因此：递延年金现值的计算公式是：V0=A . PVIFAi,n . PVIFi,m
（四）永续年金终值和现值的计算
1、永续年金终值。由于永续年金无终止时间，因此无终值。 2、永续年金现值 P22 计算公式为：V0=C/r,
例：拟建立一项永久性奖学金，每年计划颁发10000元，若年利率 10%，现在应存入多少？
解：V0=10000 / 10% = 100000元
3、永续增长年金现值
什么是永续增长年金现值？
每期现金流不是等额的C，而是在C的基础上以一个固定的速度g匀速增长，且持续增长下去，称为永续增长年金现值。 计算公式为：式中: r＞g
三、特殊业务的处理
1、不等额系列收付款项现值的计算
计算不等额系列收付款现值之和，可先计算出每次收付款的复利现值，然后将其加总计算即可。
2、计算期短于1年的资金时间价值的计算 可通过换算将n与i换算为相应的期数与利率. 3、复利计算与年金计算的异同及混合运用 4、关于计息期的计算与贴现率的计算
四、资金时间价值在公司金融实践中的运用
（一）在投资决策中的应用
1、投资方案的可行性评估及选择
用净现值法的原理分析评价长期投资决策。 净现值=未来报酬总现值－总投资额
2、投资项目完工期提前或推迟对投资收益的影响 3、投资借款偿还金额的确定。
（二）经营决策中的应用 1、分期付款的定价
2、票据贴现中的运用 3、债券发行时定价
4、租用设备与购买设备方案的比较 第三节 价值评估
一、价值评估概述
（一）债券与股票估价的意义
1.正确估算债券和股票的价格是公司顺利发行债券和股票的前提条件。 2.正确估算债券和股票的价格是公司估算企业价值的基础。
（二）债券与股票估价的基本原理 在资本市场条件下，融资方式越来越证券化，投资者对企业价值的评价也越来越市场化，企业价值越来越表现为债券市场价值与股票市场价值之和。 决定企业价值的因素有三个：（1）资产的有效期；（2）资产有效期内的现金流量；（3）投资者的必要收益率，即资本成本。 资产的基本估价模型：
二、 债券估价 （一）债券概述
（二）债券价值的含义及基本估价模型
债券价值是指债券有效期内各期的利息和到期本金的现值之和。 （三）几种特殊情况下的债券估价 1.附息债券估价
2.一次还本付息债券估价 3.永久性债券的估价
三、股票的估价
（一）股票概述
（二）股票估价的含义及基本估价模型
股票价值是指股票有效期内各期股利的现值之和。 基本估价模型是：
（三）股票估价模型的几个特例 1.零股利增长的股票估价模型
2.股利以某一固定比例增长的股票估价模型 3.股利以不同的增长率增长的股票估价模型 (四)增长机会和公司股票估价 1、公司增长率估计 2、“现金牛”公司的股票估价
3、增长机会(NPVGO)公司的股票估价
第三章 风险与收益
教学目的和要求：通过本章教学，使学生熟练掌握风险的概念及风险的衡量方法；理解并掌握投资组合理论、资本资产定价模型的基本内容及其运用。 教学重点与难点：本章的重点是资本资产定价模型在资本成本估算中的运用。难点是风险的含义及衡量方法。 本章主要内容： 收益与风险概述 投资组合理论 资本资产定价模型 套利定价模型
第一节 风险与收益概述 一、收益概述
（一）收益与收益率的基本含义 投资收益的两种表达形式：
1、投资收益额：是投资收益的绝对价值。
2、投资收益率：是指项目整个投资期间的投资收益与期初投资的百分比。
（二）预期收益率 又称为期望收益率，是对未来投资收益率的预期。它是市场的客观交易条件决定的，由市场向投资者真实提供的。
其数学表达式为： 式中：Pti表示t时刻各种状态发生的概率；rti表示t时刻各种状态下的实现值。 （三）要求收益率
是投资者对某项投资所要求的回报率，因而具有主观性。 在市场交易中，通常投资者用期望收益率和要求收益率的差异来判断是否进行交易，特别是在发行市场上，二者能否吻合，往往是发行是否顺利的重要标准。
二、风险及其度量
（一）风险的基本含义 1.风险的概念
2.风险的特征：风险具有：风险与预期密不可分、客观性、不确定性、相对性、损益性
3.风险的种类
（1）以公司为投资对象划分，风险可分为市场风险和公司特有风险 （2）以有价证券为投资对象划分，分为系统风险和非系统风险 （二）风险的衡量
风险衡量可以借助于概率和统计的方法。使用方差、标准差、标准差系数、协方差、相关系数等离散指标进行定量的描述和评估。
1、单项资产风险的衡量 （1）概率 （2）预期值
（3）方差和标准差 （4）标准差系数
结论：方差、标准差、标准差系数衡量的是单个证券收益率的变动程度。其基本规则是：
①在预期值相同的情况下，用标准差指标来衡量风险大小。在决策时，应当选择标准差较低的投资方案； ②在预期值不同的情况下，用标准差系数指标来衡量风险大小，即标准差系数越小，风险越小，应选择标准差系数较低的投资方案。但此时也不能一概而论。 ③风险厌恶者，会选择标准差、标准差系数较低的投资方案； ④风险偏好者，愿意冒较大的风险，以追求较高的收益，会选择较高的投资方案。 2、投资组合风险的衡量 （1）协方差 （2）相关系数
结论：无论投资项目之间的投资比例如何，只要不存在完全正相关关系，投资组合的风险总是小于单个项目收益标准差的线性组合。换言之，投资组合可以在不改变预期收益的条件下减少投资的风险。
第二节 投资组合理论
一、投资组合的收益率和风险 （1）什么是投资组合？
当投资者的投资目标是多个或一组金融资产时，表示投资者在进行组合投资，此时，投资者所拥有的金融资产称为“投资组合”。 （2）投资组合的风险报酬
投资组合的期望报酬：是投资组合中各单项资产期望收益率的加权平均。 (3)投资组合风险的衡量
投资组合的风险并不等于组合中单个项目风险的加权平均。它除了与单个项目的风险有关之外，还与组合中单个项目的协方差有关。原因: 组合中各项资产之间的关联性所导致的。
二、投资组合的效应和风险 （一）投资组合的效应 （二)投资风险类型 三、资本市场线
（一）最优投资组合
（二）投资组合与市场组合的关系
第三节 资本资产定价模型(CAPM)
一、理论研究基础
（一）投资组合理论
（二）资本市场理论
二、限制性假设 1、投资决策是针对一个确定的阶段而言的，其决策标准是使其预期效用最大化；
2、投资者以资产组合的预期收益率和标准差来评价资产组合；
3、投资者的预测具有同质性，即每个投资者对证券的预期收益、标准差和协方差都具有相同的估计；
4、投资者可以无风险利率Rf进行无限制的借贷；
5、所有资产是完全可分的，投资者可以任何比例投资 6、每个投资者都单独进行决策，个人的投资行为不可能影响到整个市场的价格；
7、市场处于均衡状态，无个人所得税，无交易成本，所有投资者都可以免费得到有价值的信息。
三、资本资产定价模型的含义
所谓资本资产定价模型(CAPM)，就是在投资组合理论和资本市场理论等两种理论的基础上形成发展起来的。主要研究证券市场上多样化投资组合中资产的期望报酬率与风险之间的关系，以及均衡价格是如何形成的。
资本资产定价模型的主要特点是建立了客观测度公司证券的市场风险（系统风险）程度的指标。即β系数。
因此，CAPM的核心作用在于分析投资组合和证券风险估价，搜寻廉价证券(当实际价格低于均衡价格时说明该证券是廉价证券，应购买；相反，则应卖出该证券。)。
四、贝塔系数（β系数）
1、β系数的含义：
贝塔系数是反映个别股票相对于平均风险股票变动程度的指标。它可以衡量个别股票的市场风险，而非公司特有风险。
β系数是表示某种单项证券变动相对于证券组合实际收益变化的敏感程度。 是用单项证券收益的协方差与市场组合收益的方差的比率，即可得到该项资产的β系数。
2、β系数的计算公式： β = δmi/ δ2m =ρim× δi /δm
式中:βi为第i种证券的β系数。
由计算结果可知：β值可正可负，其绝对值越大，说明单项证券收益率的波动程度越高。
当市场组合的β系数等于1时，反映所有风险资产的平均风险水平。
β系数大于1，表明某风险资产的风险水平超过平均风险水平；
β系数小于1，表明某风险资产的风险水平低于平均风险水平；
β系数等于0，表明某风险资产不存在系统风险，而存在非系统风险，且通过分散化投资能予以化解。
无风险资产的β系数等于0。
五、证券市场线
证券市场线是表明单个风险证券或各种非有效证券的风险—收益关系的。当市场处于均衡中，任何一种证券或证券组合所表示的点均落在证券市场线上。
同样，整个证券市场的均衡关系，也可以用证券市场线表示出来，其线上的每一个点都代表着不同系统风险的的证券。
用公式表示为：Ri = Rf + β(Rm – Rf）
资本资产定价模型表明, 一项特定资产的期望报酬率取决于三个要素:
(1)货币时间价值。
(2)承担系统风险的回报
(3)系统风险的大小。
CAPM模型研究的主要结论：
（1）证券风险可分为：可分散风险与不可分散风险。
（2）投资者可借助多样化投资方式消除可分散风险。
（3）投资者必须获得补偿才会去承担风险。
（4）贝他系数可以衡量出该股票的市场风险。
（5）贝他系数是衡量股票风险的最佳方法
六、资本资产定价模型的应用
1.虽然它比较满意的解释了资本市场的均衡关系，但其许多前提条件都与现实不否，二者并不能通过修正得到满足；
2.由于资本资产定价模型描述的是能自动恢复均衡的完全市场经济的资本市场的均衡关系，而我国尚不是完善的市场经济国家，更谈不上有效市场，因此，该模型在我国不能获得令人满足的应用效果。
第四章 投资决策
教学目的和要求：通过本章教学，使学生明确投资决策的种类、与公司价值之间的关系及要求，理解并掌握现金流量的估算以及投资决策评价方法。
教学重点与难点:重点是现金流量的概念、构成及估算，投资决策的方法，。难点是现金流量的估算以及投资决策的方法。
本章主要内容：
1、投资决策概述
2、现金流量的估算
3、传统投资决策--非贴现现金流量法
4、传统投资决策--贴现现金流量法
5、特殊情况下的资本预算决策
6、资本预算中的不确定性分析
第一节 投资决策的概述
一、投资决策的概念
（一）概念：投资决策是指公司利用从金融市场上筹集的资金，对所拥有的资产，特别是长期资产进行分析、估算和筛选的过程。投资决策的目的是辨认和选择那些能增加公司价值的投资机会。
（二）投资资金的偿付问题
1.股本性质的融资，用于支付股息的资金应从投资项目的新增利润中支付；
2.债务性质的融资，应区分两种情况：
（1）若所筹资金用于长期实物资产投资，还本付息的资金应来源于项目新增利润和所形成的折旧；
（2）若所筹资金用于短期实物资产投资，用于还本付息的资金应来源于实现的销售收入。
二、投资决策的项目类别
（一）长期资本投资项目
基本概念：
1、长期资本投资项目：又称为固定资产投资。通常是指公司投资的预期现金流入超过一年以上的项目。
2、资本预算 ：公司发现、分析并确定长期资本投资项目的过程，又称为资本预算。
长期资本投资项目的内容：包括：原有固定资产的更新；现有产品的扩大生产或生产新的产品；对新产品、新技术的研究开发；市场营销投资；对员工的培训教育；兼并或收购其他公司；等等。
（二）短期实物资产投资项目
概念：又称营运资本投资，是指公司为保证经营活动的正常进行而进行的预期现金流入在一年之内的投资。
特点：（1）投资是连续性的，收回也是连续性的；
（2）资金占用具有空间上的并存性和时间上的继起性。
（3）资产具有周转性。如存货、应收账款等
（三）按照投资项目间的相互关系分类
1、独立项目：是指对其无论做出接受或放弃的决定都不会影响其他项目的投资决策。 独立项目决策时可对项目单独进行分析，可以选择任意数量的投资项目。
2、互斥项目：是指项目间的一种极端情况，两个项目或者都遭放弃，或者非此
即彼。 互斥项目决策时必须对哪个项目最好作出判断，当存在资本限额时，只能选择一个项目。
3、关联项目：是指相对于独立项目而言，项目之间的投资决策相互影响。在资本有限条件下，项目数量受资金规模的制约。关联项目决策时要综合考虑，作为一个大的投资项目一并考察。
三、投资决策的程序
四、投资决策时项目间的比较排序问题
第二节 现金流量的估算
一、现金流量的估算范畴
（一）现金流量的概念
所谓现金流量，是指与投资决策有关的在未来不同时点所发生的现金流入和现金流出的数量。在投资决策中它是计算项目投资评价指标的主要依据和重要信息之一。
此处：“现金”指广义现金； “现金流量”是指净现金流量。
其计算公式如下： 净现金流量 = 现金流入– 现金流出
（二）现金流量的估算范畴
二、现金流量的估算原则
（一）融资现金流量不在现金流量分析范畴之内。
（二）使用现金流量而不是会计利润。
（三）只计税后现金流量
（四）分析净营运成本的变化
（五）只计增量现金流量
（六）计入增量现金流量必须与贴现率保持一致
三、现金流量的构成
（一）按现金流入、流出来表述
1、现金流入量
2、现金流出量
3.净现金流量
（二）按现金发生的时间来表述
1.初始现金流量
2.营业现金流量
3.终结现金流量
四、现金流量的估算
1.新增项目现金流量的估算——全额估算法
计算步骤：第一步，计算初始现金流量。
第二步，计算营业现金流量
第三步，计算终结现金流量
2.技改项目现金流量的估算——差额估算法
第三节 传统投资决策方法
一、非贴现现金流量法
（一）投资回收期法
（二）平均报酬率法
二、贴现现金流量法
（一）净现值法（NPV法）
1.净现值法的含义
2.净现值法的评价规则
3.净现值法的运用
4.对净现值的评价
（二）盈利指数法（PI法）
1.盈利指数法的含义
2.盈利指数法的评价规则
3.盈利指数法的运用
4.对应指数法的评价
（三）内部收益率法（IRR法）
1.内部收益率法的含义
2.内部收益率法的评价规则
3.内部收益率法的运用
4.对内部收益率与净现值法的评价
（1）内部收益率隐含的假设条件是，以IRR进行在投资；而净现值法隐含的假设是以资本成本率进行再投资，后者更切合实际。
（2）当现金流出现正负交错的情况是，内部收益率会出现多个解，但净现值不会出现这种情况。
第四节 风险调整方法
一、特殊条件下的资本预算
（一）资本限额下决策
（二）不同寿命期决策
（三）更新决策
（四）扩展决策
（五）投资时机决策
二、敏感性分析
敏感性分析（sensitivity analysis),也称what-if analysis, BOP analysis。是通过改变NPV计算中的一个假设条件而维成其他变量不变的情况下，研究NPV对该假设条件的敏感程度的分析方法。其目的是检验NPV方法对某些具体参数假设变化的敏感性。
（一）运用
（二）评价：敏感性分析的关键：某一个参数变化，而其余参数不变(维持期望的最可能值），计算项目的NPV。
敏感性分析的价值：用来判断某个项目是否值得投资；用来判断哪一个参数更为重要。
敏感性分析的局限性：
1、分析时，只允许一个参数发生变动，而其他必须保持不变，与实际不否。
2、基础变量有可能相互影响
3、分析结果存在主观性。
敏感性分析的问题
1、对参数的估计不能过于有规律。最坏的情况可能更为恶化。
2、参数之间具有连动性。
三、情景分析
在多个参数同时发生变化的情况下，分析项目的NPV，此为情景分析。
（一） 运用：案例见（6-2）
（二） 评价：情景分析是敏感度分析的一种变化，比标准的敏感度分析更加符合现实。
四、决策树分析
在项目决策分析中，有一系列的决策需要做出，此时运用决策树分析方法。
（一）运用： 分析步骤见P90（例见6-4）
(二）评价
决策树分析的价值：明确了当前决策与未来决策的关系，从而明晰项目的现金流量与风险。
决策树分析的局限性：
1、风险下折现率的选择
2、概率的确定及对现金流量的影响
第五章 长期融资决策
教学目的和要求:通过本章教学，使学生了解公司融资方式的种类划分以及各种融资方式的优缺点及其融资策略，掌握资本成本的构成和估算方法，在此基础上，进一步理解并掌握融资决策含义、目标，以及融资决策的方法。
教学重点与难点:重点是融资方式的特点、资本成本的含义和估算、融资决策的含义和影响因素、融资决策的方法。难点是资本结构理论在融资决策中的运用。
本章主要教学内容：
1、长期融资方式概述 包括：概念 ；基本类型；权益性融资；债务性融资；混合性融资
2、资本成本：资本成本的概念及度量；资本成本的作用；资本成本的估算
3、长期融资决策：融资决策的概念和原则 ；长期融资决策方法
第一节 长期融资方式概述
一、 融资方式的概念
（一)概念：融资方式是指社会资金由盈余部门向赤字部门转移的形式、手段、途径和渠道。
（二）研究融资方式的意义
1、融资方式是公司融资借以实现的手段。
2、融资方式是资本成本分析的依据。
3、融资方式是融资风险分析的依据。
4、融资方式是融资决策的重要手段。 二、
一、 融资方式的基本类型 （一）内源融资与外源融资
1、内源融资
（1）概念：内源融资是指公司从内部融通资金的方式，即资金是公司经营活动结果所产生的，它主要由留存收益和折旧构成。
留存收益的优点：
①不需要实际对外支付利息和股利，不发生融资费用，不减少公司的现金流量。
②属于公司的权益资本，但在融资时不会带来所有权与控制权问题。
③当公司缺乏其他融资来源时，是最佳融资工具。 缺陷：留存收益与股利支付此消彼长。
（2）内源融资的特点
包括： 自主性、有限性、 低成本性、 低风险性
（3）内源融资的优缺点
优点：①不发生筹资费用；
②具有节税效益（税收相关论）
③可增加对债权人的保障程度。
缺点：①规模的大小受公司盈利能力的影响；
②保留盈余的多少受股利政策的影响。
2、外源融资
（1）概念：外源融资是公司从外部向社会筹措资金的方式。其融通资金的方式主要有发行股票、发行公司债券、向银行借款、商业信用、金融租赁等。
如何理解：①外源融资有权益性融资和债务性融资两种方式。
②外部资金来源的种类和规模取决于金融市场的发育程度和资金供应的宽裕程度。
③选择融资方式的最终目标应是提高融资效率和质量，实现资本资源的最佳配置。
（2）外源融资的特点
包括：高效性、限制性、高风险性、高成本性、偿还性
（3）内源融资与外源融资的融资选择
按照新优序融资理论：公司应先内源融资，后外源融资；外源融资中先债务融资后股权融资。
（二）股权融资与债权融资
关于股权融资和债务融资的划分标准，理论界有着一致的认识，那就是融资过程中形成的产权关系。
1、股权融资
（1）概念：也称所有权融资，是指股份公司向其股东筹措资金的一种方式。 （2）特征
①筹集的资金形成公司的股本；
②股本是公司对外举债的基础；
③易稀释股东收益，引起控制权的分散。
2、债务融资
(1)概念：是指公司向其债权人筹措资金的一种方式。债务融资包括公司发行债券、向银行借款、商业信用以及其他应交、应付的款项等.
（2）特征
优点：①融资成本低
②不影响股东对公司的控制权；
③具有财务杠杆作用(财务杠杆收益）
④具有税盾效应
⑤具有经营激励效应（从“代理成本理论”、“自由现金流量假说理论”予以解释）。
债务融资——缺点：
①需要还本付息， 提高对现金流的要求。
②债务融资受到的限制条件较多,如:发行债券的数量和使用受到严格限制。
③风险较高；举债的风险随负债率的提高而提高，且趋于加速。
④当负债率达到或超过临界点时，举债融资带来财务危机成本与代理成本的增加。
3、股权融资和债务融资的比较
(1)收益的固定性不同
股东持有股票的收益具有不确定性；债权人持有债务的收益具有固定性。
（2）索偿权的顺序不同
公司破产或倒闭时，对债务的清偿在先，之后如有剩余才清偿股权。
（3）管理权限不同
股东对公司有法定的管理权和委托他人管理公司的权利，但债权人只有要求公司按期还本付息的权利。
（4）税收优惠不同
债务融资具有节税的优惠，而股权融资没有税收优惠。
三、权益性融资
（一）普通股融资（ 1.普通股融资的基本要素
2、普通股的募集
（1）首次公开发行股票
（2）增发股票
（3）私募发行
3.普通股融资的优缺点 （效应）
普通股融资的正效应（优点）
（1）普通股没有固定到期日，是永久性资金来源
（2）普通股筹资没有固定的利息负担。
（3）普通股筹资实际上不存在偿付风险。
（4）利用普通股筹资能增加公司的信用价值。
（5）普通股筹资比债券筹资更容易。
普通股融资的负效应 （缺点）
（1）普通股筹资的资本成本较高。
（2）普通股的新股发行必然稀释原有股权，进而削弱原有股东对公司的控制权。
（3）普通股的新股发行必然会稀释每股收益，损害原有股东的利益。
（4）利用普通股筹资，在公司负债率不高的情况下，丧失了发挥财务杠杆作用的机会，从而降低了权益资本收益率，给原有股东利益带来较大损失。
4.普通股融资的策略
1、当负债率未达到行业平均水平或本公司确定的最高点时：
当资产收益率＞负债利率，选择债务筹资；差比越大，选择债务融资越有好处。反之,选择普通股融资
2、当负债率已达到行业平均水平或本公司确定的最高点时：
（1）在债务融资和股权融资之间，只能选择后者；
（2）当资产收益率＞优先股股息率，选择优先股融资；差比越大，选择后者越有好处。
总之，三者之间的排列顺序是：债务、优先股（比例受限制）、普通股。
（二）优先股融资
1. 优先股的含义：优先股兼有普通股和公司债券的特点。
（1）对公司收益和剩余财产要求权的优先。
（2)优先股可以获取固定的股利。
2、优先股融资的特征
与普通股相比，优先股还体现为以下特征：
(1)可以减缓公司普通股估价的下降
(2)不存在偿债压力
(3)优先股的资本成本低于普通股的资本成本
(4)可以提高公司财务杠杆收益
3. 优先股融资的策略
在负债率达到临界点时，如果资产收益率大于优先股股利率，可首先选择优先股融资。
最后，以上三种权益性融资工具，从融资次序上来安排，应是：先内源融资，再优先股融资，最后才是普通股融资。
四、债务性融资
（一）公司债券融资
主要是指中期债券（5-10年）；以及长期债券（10年或以上）融资。
1、长期债券概述
（1）基本要素
（2）债券的种类
（3）债券的发行与承销
包括：债券发行的评级与债券发行合同书
2、公司债券的契约
（1）发债公司与投资者签订的原始契约(略）；
（2）发债公司与债券发行机构签订的信托契约,主要内容有：
①保护性条款。通常是对发债公司的某些行为做出限制，从而保护投资者利益的条款。
②赎回条款。是规定发债公司在债券到期前有按约定的价格提前收回债券选择权的条款。
（3）偿债基金条款：两种形式：
①按固定金额或已发行债券额的一定比例提取；
②按税后利润或销售收入的一定比例提取。
2.公司债券融资的策略
（1）股权融资和债务融资比较
当负债率未达到临界点，且资产收益率大于负债利率时，应选择债务融资。
（2）债券融资和借款融资比较
当负债率未达到临界点，且资产收益率大于负债利率时:
若预测未来利率下降，则债券融资。 若预测未来利率上升，则借款融资。
（二）长期借款融资
1、 长期借款的种类
2、 长期借款的保护性条款
（1）例行性条款：即标准条款——非限制性条款
（2）一般保护性条款 ：即是为了使借款人保持一定的财务状况和管理结构而制定的制约借款人行为的条款 ——限制性条款
（3）特殊性保护条款：即违约惩罚性的条款，如提前偿付规定、提高利率等
3、中长期借款融资策略（同上）
（三）融资性租赁融资
1. 融资性租赁的优缺点
2. 融资性租赁的策略
五、混合型债券融资
（一）优先股融资（略）
（二）可转换证券：分为可转换债券和可转换优先股两种类别。
可转换证券的要素
①转换比例
②转换价格 =可转换债券面值 / 转换比例
③转换期限：有递延转换期和有限转换期
（三）可转换证券——可转换债券融资
1、什么是可转换债券？
可转换债券是可转换公司债券的简称，其持有人有权在规定期限内将其转换为确定数额的发债公司的普通股股票的一种混合性有价证券。
2、可转换债券融资的特点
（1）可转换债券的优点
与普通股股票相比可转换债券的优点：
① 发行可转换债券比直接发行股票筹集的资本要多。
②发行可转换债券，可缓解对现有股权的稀释程度。
③发行可转换债券，可在资本结构中引进杠杆效应，从而改变股本收益率。
④发行可转换债券，有利于改善发行公司资本结构，增强其举债能力。
与普通公司债券相比可转换债券的优点
① 可转换债券比普通公司债券利率低，有利于降低公司资本成本
② 可转换债券的赎回条款的设计比普通债券自由度大
可转换债券赎回条款的设定有两类：直接设定赎回起讫时间；设定转换价格上限作为赎回条件
③ 可转换债券到期日设计比普通公司债券灵活
通常，可转债不必像普通公司债券在发行时就定好具体到期日。
提前赎回权利的行使，使得可转债的到期日失去固有的意义。
（2）可转换债券的缺点
①有可能产生高资本成本
②有可能出现呆滞债券
③低资本成本优势有时间限制
小结：从公司角度而言，发行可转换债券融资比用普通股融资、公司债券融资更具有优势。
从债权人角度而言，利用可转换债券，可达到保护债权人利益的目的
（四）认股权证
1、概念：见P84。具有看涨期权的特征
2、认股权证的特征
（1）是优先购买公司普通股的权利证书，但不是公司的资金来源。
（2）认股权证的发行保证了原有股东的权益不被稀释。
（3）具有一定的灵活性，即投资者可以将认股权证单独交易，而不必动用原来的股票。
（4）是一种较好的融资方式。
2、认股权证融资的三要素
（1）认股数量：即：每张认股权证所能认购的固定的普通股股数。
（2）认股价格：即：执行价格。
（3）认股期限：设置了认股权证持有人行使认股权的有效期限的规定
第二节 公司特有风险
一、公司风险的种类及其意义
（一）公司风险的种类
1.经营风险
又称为商业风险，是指公司固有的、因经营状况和环境变化而带来的生产经营收益的不确定性风险。
经营风险是由公司的投资决策所决定的，即公司的资产结构决定了它所面临的经营风险的大小。因此，可使用EBIT的协方差来度量。
2、融资风险
又称为财务风险，是指由于公司使用了需要支付固定费用的融资方式所增加的公司普通股股东收益的风险。理解要点：
① 融资风险是公司融资决策的直接后果。即公司的资本结构决定了它所面临的融资风险的大小。
② 需要支付固定财务费用的融资方式，如银行借款、发行债券、发行优先股等。
③ 固定费用的运用具有财务杠杆作用。
3、综合风险
（二）研究公司风险的意义
（1）合理控制风险，保证经营活动的稳定性。
（2）明确公司风险与资本成本的关系。
二、公司风险的衡量
（一）经营风险的衡量（营业杠杆系数）
1、基本概念：
（1）经营杠杆：又称营业杠杆或营运杠杆，是指在存在固定成本的情况下，公
司息税前利润(EBIT)随销售量（Q）的变化而变化的程度。
（2）息税前利润的计算公式为：
EBIT = Q . P – Q . V - F = Q（ P – V）- F
其中：P：表示单位销售价格；V：表示单位变动成本；F：表示固定成本
2、经营杠杆效应及其衡量
（1）什么是经营杠杆效应？
是指在某一固定成本比重下，销售量变动对息税前利润变动所产生的影响程度。
（2）经营杠杆效应表现为：
经营杠杆收益：是指在扩大销售量条件下营业成本中固定成本的杠杆作用所带来的增长程度更大的息税前利润。
经营杠杆损失：是指在降低销售量条件下营业成本中固定成本的杠杆作用所引起的下降程度更大的息税前利润。
（3）经营杠杆效应的衡量及其意义：
用盈亏临界点和经营杠杆系数两种分析方法
（3）-1经营杠杆系数的含义及公式
经营杠杆系数是息税前利润的变动率与销售量变动率的比值，即息税前利润随销售量变动的程度。通常用DOL表示经营杠杆系数
计算公式为: DOL = △EBIT/EBIT
△Q/Q
经营杠杆系数的含义：
经营杠杆系数的大小反映了公司经营风险的高低，即在固定成本不变的情况下，销售量越大，经营杠杆系数越小，经营风险也越小；反之，经营风险越大。
若引入总边际利润（M）的的概念
当：M =Q( P – V)时，代入DOL的计算公式中
因：EBIT= Q( P – V)-F=M-F
△EBIT=△Q( P–V)=△Q/Q ×Q( P – V)=△Q/Q×M
则有：DOL = M / ( M – F)
这表明：①固定成本与经营杠杆系数成正比例关系。即：公司的固定成本越高，经营杠杆系数越大，则销售量的变动会带来息税前利润更大幅度的变动。
②经营杠杆系数具有递减效应，即随着公司实际销售量的幅度增加，经营杠杆系数逐渐减小,公司经营风险也逐步降低 。
（二）财务风险的衡量（财务杠杆系数）
1、 财务杠杆的概念:
又称融资杠杆，是指由于负债经营，固定利息费用的存在，而导致股权收益(EPS) 变化的幅度大于息税前利润变动幅度的现象。
2、财务杠杆效应:在某一固定利息费用条件下，息税前利润的变动对股东每股收益所产生的影响。财务杠杆效应有正效应和负效应。
财务杠杆发挥正效应的前提是公司的负债利率低于资产收益率，否则，负债利率高于资产收益率，财务杠杆将发挥负效应。
财务杠杆收益：是指利用负债筹资的杠杆作用给公司股东带来的额外收益。即正财务杠杆效应。
财务杠杆风险： 是指利用负债筹资的杠杆作用，当息税前利润下降时，导致公司每股股权收益更快的下降而导致的风险。也即负财务杠杆效应。
3、财务杠杆效应的计算及意义
通常用财务杠杆系数（简称DFL）来衡量。
（1）财务杠杆系数的概念：是反映普通股每股税后利润（EPS）变动随息税前利润（EBIT)变动的幅度。 用公式表示为：
DFL= △EPS / EPS
△EBIT / EBIT
（2）财务杠杆系数的含义
财务杠杆系数的大小反映了公司融资风险的大小，即财务杠杆系数越大，融资风险越高，息税前利润的变动带来每股收益更大幅度的变动。
当公司发行在外的股份数既定时，可用税后净利（NP）代表每股收益（EPS）。
公式可转化为：
其中：Dp表示优先股股利 上项公式表明：
①财务杠杆效应的大小取决于固定利息费用的大小，即固定利息费用越大，息税前利润的变动导致每股收益变动幅度更大，融资风险也随之增大；反之越小。
②财务杠杆效应具有递减效应。即在既定的固定利息费用水平下，随着息税前利润的不断增加，单位息税前利润负担的利息费用下降，财务杠杆系数将逐步减小，融资风险也随之减弱。
（三）综合风险的衡量（联合杠杆系数）
1、基本概念：
（1）联合杠杆：又称为综合杠杆，是指经营杠杆作用和财务杠杆作用的联合，通常称为联合杠杆。
（2）联合杠杆效应：在某一固定成本和固定利息费用条件下，销售量的变动对每股收益的影响程度，称为联合杠杆效应。
说明：综合风险是公司所承受的总风险。
2、联合杠杆效应的衡量
联合杠杆效应的大小用联合杠杆系数（简称DCL）来衡量。
联合杠杆系数是指股东每股收益的变动率与销售量变动率的比值，即每股收益随销售量而变动的影响程度。
（1）计算公式为： DCL= △EPS / EPS △Q / Q
若将该公式分子分母同时乘上△EBIT /EBIT，则上式可改写为: DCL =DOL×DFL
（2）联合杠杆效应的含义
以上公式表明：联合杠杆是经营杠杆和财务杠杆的乘积，即：联合杠杆效应的取决于经营杠杆效应的大小和财务杠杆效应的大小。
对上式进步扩展：因:DOL= M /(M-F);
DFL= EBIT /{ EBIT-I-Dp/(1-T)}
若把上式代入 DCL=DOL×DFL中 则得
①固定成本越大，固定利息费用越高，联合杠杆系数越大，销售量的变动会带来股东每股收益更大幅度的变动。
②联合杠杆系数的大小反映了公司综合风险的大小。即公司经营风险高，融资风险也高，公司综合风险就高；反之就低。
③公司经营风险高，融资风险低，或融资风险高，经营风险低，则两种风险结合后所形成的综合风险将是适中的。
第三节 资本成本
一、资本成本的概念及度量
（一）资本成本的概念及内涵
基本概念： 1、融资成本：广义而言，融资成本包括短期资金融资成本和长期资金融资成本；
狭义而言，融资成本仅指长期资金融资成本，又称为资本成本。√
2、资本成本
通常，理论界是将资本成本从两个角度定义的。
（1）从筹资者角度而言，资本成本是资本使用者按照市场均衡收益率为获取资本使用权而付出的代价,即向债权人支付的利息和向股东支付的股利。
用公式表示如下：资本成本（%）= 资本使用费 / 筹资金额
（2）从投资者的角度而言，资本成本是投资者要求获得的预期投资收益率。因此是一种机会成本。
用公式表示如下：资本成本（%）= 资本使用费 / 投资金额
（二）资本成本的构成
1、从筹资者的角度看，包括：
（1）用资费用：主要包括支付给股东的股利和支付给长期债权人的利息。
表现为：负债资金 → 债务成本—长期债权人的利息
股本资金 → 股权成本—股东的股利
（2）筹资费用：通常，筹资费用是在筹措资金是一次支付的，在资金使用过程中不在发生，因此，作为筹资总额的减项一次扣除，抵减筹资额。
用资本成本率表示为：K = I或D / (P – F)
其中：I或D表示利息和股息；P为筹资总额；F为筹资费用
2、从投资者的角度看，包括：
(1)投资机会成本
它反映了资本的自然增值观念，是一种贷币时间价值观念。既无风险报酬率。
(2)与投资风险相适应的投资报酬率。
投资者对某一项目的投资如果带有一定的风险，就必然要求投资回报率中带有风险补偿。风险补偿也称为风险溢价或风险报酬率。 即：资本成本=投资机会成本+风险报酬率
***注意：按照资本成本的基本含义，公司资本成本是从投资者的角度来确定的。
二、资本成本的决定因素
从投资者角度看：资本成本取决于投资机会成本和投资风险报酬率。因此，资本成本的决定因素就是风险补偿值的大小。
（一）风险的类型及对资本成本的影响
由于：以公司为投资对象划分，风险表现为市场风险和公司特有风险；在公司特有风险中又分为经营风险和融资风险，二者共同作用构成公司的总风险。
则：资本成本主要与公司融资风险有关，二者的关系可表述为：资本成本是负债率（D/V)的函数。 即：K = ? (D / V)
（二）负债率对资本成本的影响：
负债率对债务资本成本与股权资本成本的影响程度不同。
由于：债务资本成本＜股权资本成本 表示为： Kd(1-T) ＜ Ke
式中：Kd(1-T)：表示将债务成本折为税后成本，
即：公司负债时实际负担的利息 = 利息×（1－所得税税率）
Ke：表示股权资本成本。它总是大于债务资本成本的，这是由股东风险报酬率的大小所决定的。
（三）经济环境： 其对资本成本的影响，主要反映在无风险报酬率的调整上。
（四）证券市场状况：影响的是证券投资者的风险，进而影响资本成本。这是由证券的市场流动性和价格波动程度反映的。
（五）公司的经营和财务状况：影响公司的经营风险及融资风险的大小。
（六）筹资规模：公司筹资规模与资本成本呈正比。
二、资本成本的作用
1.资本成本是公司融资决策的依据
2.资本成本是公司投资决策的依据。
3.资本成本是衡量公司经营业绩的重要指标。
4.资本成本被作为贴现率用于估算企业价值以及债券和股票的价值。
三、资本成本的估算
（一）长期债务资本成本的估算
债务成本是指公司为筹资而借入资金的现行成本。（或称即期成本）
1、债务税前资本成本(Kd)计算公式为：
上式说明：P0表示债务现行市场价值；Pn表示债务面值或本金；I0表示债务利息
这是考虑资金时间价值的计算方法，计算税前Kd的水平时，需要用插值法计算。
2、债务成本估算的主要影响因素
（1）现行利率水平：与债务成本呈正向关系
（2）公司的违约风险：一旦违约风险上升，借入资金的成本也将增加。度量方法：用公司最近适用的借款利率和贷款违约率度量。
（3）债务的税收利益：由于债务利息在税前支付，会给公司带来减税利益，估算时需要将债务资本成本调整为税后成本。计算公式为：
税后债务资本成本= 债务税前成本×（1－所得税税率）
即：Kd = Ki . D ( 1 – T ) 其中： Ki表示债务利率；D表示债务面值
(二) 权益资本成本的估算
1、优先股资本成本的估算
优先股的股利是固定的，因此计算时视作为永续年金估算。其估算公式是：
Kp= Dp / P0
其中： Kp ：表示优先股资本成本; Dp：表示优先股年股利；P0: 表示优先股每股股价
注意：从风险角度看，优先股成本低于普通股成本，但比债务成本要高。
2、普通股的资本成本
（1）股利折现法
也称为股利折现模型。这是根据股利估价基本模型计算股票资本成本的一种方法。在该方法下普通股的资本成本就是未来各期股利现值之和与净筹资额相等时的折现率。计算时需要考虑股利、既股利增长率等变量。
基本模型为:
根据具体的股利政策，普通股的资本成本计算有所不同，具体有以下几种
①如果采用固定股利政策，每年分配现金股利为D元，则视为永续年金。
计算公式为： Ke = D / P0
②如果采用固定股利增长政策，股利固定增长率为g,则：根据公式 P=D1 / (Ke-g)
则得：
（2）资本资产定价模型法
按此模型，普通股的预期收益率等于无风险利率加上风险补偿率。
计算公式为： Ke= Rf+β（ Rm –Rf）
（3）风险溢价法
普通股成本可表述为：Ke＝Ki + Kpe
其中：Ki表示债券收益率；Kpe为风险溢价
说明：资本资产定价模型法与风险溢价法的原理很相似，只是计算的出发点不同。但资本资产定价模型法有严密的理论推导，模型的基础较为完善，应用较为普遍。
3、留存收益资本成本的估算
留存收益属于股东权益，存在机会成本，其资本成本的估算应比照普通股成本的方法进行成本估算。
具体方法也有三种：即：股利折现法 ： 计算公式为：Kr=D/P0
或者：Kr=D1/P0+g
以及：资本资产定价模型、风险溢价法等
(三)加权平均资本成本（综合资本成本）估算
1、加权平均资本成本（WACC)的计算方法
加权平均资本成本实际就是长期资本的总成本，通常是对各单项资本成本按其在融资总额中所占的比重进行加权平均计算求得的。
计算公式为：
2、加权平均资本成本的组成
（1）资本成本：即单个资本成本，它包括权益资本成本和债务资本成本。
（2）税率：债务利息的免税性质，使公司的收入少缴所得税。
（3）权重(wj)：资本权重是指公司总资本来源中各种融资方式下的资本所占的比重。资本权重的选择应当与资本成本中的投资额保持对应，以各种有价证券市场价格占公司市场价值的比重作为资本权重。具体有三种形式：
① 账面价值权数
通常，WACC的权重是按账面价值计算的；但实际中，债券、股票的市场价值不可能与账面价值完全一致，因此，按账面价值计算出的结果不一定准确。
② 市场价值权数
以市场价格确定权数，比较接近公司的实际情况，但由于市价波动频繁，计算结果将会导致资本成本的不稳定，且市价计算不便，为此，可采用平均市场价格来计算。
③目标价值权数
是指债券、股票以未来预期的目标市场价格确定的权数，并由此计算加权平均资本成本。
优点：这种权重能体现期望的资本结构，而不像以上两种只反映过去或现在的资本结构，更符合公司筹集新资金的目的。
缺点：在实际中，公司很难客观合理的加以确定证券的目标价值，故此法不易推广。
第四节 融资决策
一、融资决策的概念和原则
（一）融资决策概念
（一）什么是融资决策？
所谓融资决策，是指公司选择融资方式和确定每种融资方式下的融资量，进而构建一定资本结构的行为。从本质上讲，融资决策就是确定资本结构的决策。
（二）融资决策的法则---是否产生了正的净现值。
即：债务融资所产生的净现值为正，提升了资本结构的财务杠杆，使得资本成本下降，公司价值上升。
(三）融资决策的目标——就是确定最优资本结构。 1、什么是资本结构？
2、最优资本结构有三种判断标准：资本成本、公司价值、净资产收益率。 二、最优资本结构的影响因素
1.资本成本： 在一定额度内，资本成本是负债率的反函数。
2.融资风险 ： 融资风险是负债率的正函数。
可见，随着负债率的变化，融资成本与融资风险之间存在此消彼长的变动关系。
3.公司价值 基本模型：V= EBIT(1-T) / Ka
**注意：资本结构、资本成本与公司价值之间的关系 此外，还必须注重分析以下因素：
4.行业效应
5.公司经营环境和经济周期状况
6.金融机构（或信用评定机构）的态度
7.税收和利率
8.资产担保价值
9.未来收益能力与稳定性
10.管理者的风险控制能力
三、融资决策的原则
1、适用性原则
2、可得性原则
3、目标性原则
四、长期融资决策的方法
（一）息税前利润—每股盈余分析法
1.每股收益无差异点法的概念。是指每股收益不受融资方式影响的盈利水平。即负债融资和股票融资能产生同样大小的每股收益的息税前利润。
2. 分析计算方法
3. 每股收益无差异点法的结论为：
①在每股收益无差异点上，发行股票与发行债券的融资方案对每股收益影响相同； ②当息税前利润大于每股收益无差异点时，发行债券筹资会带来较高的每股收益； ③当息税前利润小于每股收益无差异点时，发行股票筹资会带来更多的每股收益。
（二）公司价值确定法
1. 基本概念：所谓公司价值确定法，是指以公司价值的大小为标准测算判断公司最优资本结构的方法。
2、分析计算方法
对公司价值的认识与测算，理论界有以下几种观点： 其一，公司价值等于未来净收益的贴现值； 其二，公司价值是其股票的现行市场价值；
其三，公司价值等于其债务市场价值和与股票市场价值之和，即：V=D+E。√
（1）基本计算方法： V=E+D
其中：假设负债的市场价值就等于其面值D；
股票的市场价值计算公式为： E= (EBIT – I)(1-T)/ Ke
其中：I为负债利息，I = Kd×D; T为所得税税率; Ke采用资本资产定价模型加以确定 即：Ke=Rf + (Rm-Rf) .β
(2）公司资本成本用加权平均资本成本计算：Ka = (D/V)(1-T)Kd + (E / V) Ke
3. 分析决策
（三）比较资本成本法
1.基本概念。是指在拟定的若干个备选融资方案中，通过计算不同融资方案的加权平均资本成本，并以此为标准相互比较来进行融资决策的一种方法。
2.分析计算方法：有两种情况：初始资本成本决策法和追加资本成本决策法 是由于扩大业务或对外投资需要追加资金，通过比较各方案加权平均成本的高低，从被选筹资方案中选择成本最低者为最优筹资方案的方法。
3.分析决策
第六章 资本结构理论
教学目的和要求：通过本章教学，使学生掌握资本结构理论的研究对象，了解早期资本结构理论，重点掌握现代资本结构理论以及新资本结构理论的主要观点。 教学重点与难点：本章的重点是资本结构理论与企业价值之间的关系，各种资本结构理论的基本假设及其观点。教学难点是资本结构理论的假设条件及其基本模型。
本章主要教学内容：
1、资本结构的含义及与公司价值的关系； 2、早期资本结构理论的主要观点； 3、MM理论的基本假设和主要观点； 4、权衡理论的主要观点及政策含义;
5、新资本结构理论的代表性观点及其含义。
第一节 资本结构理论概述
一、资本结构及其资本结构理论的含义
（一）资本结构的含义
所谓资本结构是指公司各种资本的构成及其比例关系。它分为广义和狭义两层含义：
广义的资本结构是指全部资本的构成及其比例关系。既包括长期资本结构，又包括短期资本结构。 狭义的资本结构——仅指长期资本结构。 如何理解资本结构？
通常，公司融资都采用债务融资和权益融资的组合，资本结构就是反映二者的比例关系的。实质上，资本结构问题着重研究的是债务资本比率问题，即公司能否用债务融资？若能，债务资本在资本结构中应占多大比重？ 资本结构理论是研究资本结构与公司价值之间关系的一种理论。
二、资本结构理论的发展演变
1.早期的资本结构理论 2.现代资本结构理论 3.新资本结构理论
第二节 早期的资本结构理论
一、净利理论
（一）主要观点：即资本结构与公司价值“有关论”
该理论认为：公司价值或者说是股东财富不只是取决于公司资产的盈利能力，即息税前利润水平，而是取决于由资产盈利能力和资本结构共同决定的归于股东的净收益之大小。
（二）基本假设
（1）公司获取资金的数量和来源，不受限制.
（2）负债成本与权益成本均固定不变，且不受财务杠杆的影响，负债率的提高不会增加财务风险。
（三）结论：当公司负债越高，加权平均资金成本越低，公司价值越大，资本结构是最佳的。
二、营业净利理论
（一）主要观点：即资本结构与公司价值“有关论”
认为：公司价值仅仅取决于公司资产的获利能力，即息税前利润水平，而与公司资本结构无关。
（二）基本假设
(1)在完善的资本市场，公司价值不受融资方式影响。
(2)负债的资本成本Kd不变，而股本成本Ke则会随负债的增加而上升，从而抵消了负债的好处。
（三）结论：不论负债多少，公司的加权平均资本成本都固定不变，总价值也固定不变。因而不存在最佳资本结构。
三、传统折衷理论
（一）主要观点：
企业利用财务杠杆在一定程度内不会抵消利用债务资金的好处，因此会使加权平均资本成本下降，公司价值上升。 即：债务增加对公司价值提高有利，但必须适度。
（二）基本假设：
（1）负债成本Kd，股票成本Ke，以及加权平均资本成本Ka均非固定不变，均可能随资本结构的变动而变动；
（ 2）在一定的负债范围内利用财务杠杆作用，Kd和Ke的上升均很不显著；但超过一定的负债范围后，Kd和Ke均会不断加速上升。 （三）结论：加权平均资本成本从下降变为上升的转折点就是加权平均资本成本的最低点，这时公司总价值上升，该负债比率就是公司的最佳资本结构。
该理论承认，确实存在一个可以使公司市场价值达到最大的最佳资本结构，他可以通过财务杠杆的运用来获得。
第三节 现代资本结构理论
现代资本结构理论由两部分理论所构成：
MM理论： 1958年，美国著名财务管理学家莫迪格利亚尼（Franco Modigliani)和米勒(Merton Miller)发表题为《资本成本、公司财务和投资理论》的文章，提出了著名的MM理论，从而使资本结构的研究成为一种严格的、科学的、系统
的理论。
权衡模型：在MM税收模型之后，将财务危机成本和代理成本纳入模型中，负债利益就会因此而减弱。最佳资本结构就在节税利益、财务危机成本和代理成本的平衡点上。
一、MM理论
（一）MM定理基本估价模型 1．公司股票价值S的估价模型
2．公司加权平均资本成本Ka估价模型 3．公司价值V的估算模型
（二）什么是MM定理？
MM定理是由莫迪格利亚尼和米勒提出的，它建立在一系列的假设条件基础之上，其主要内容包括三部分：公司价值与其资本结构无关论；公司价值与其资本结构有关论以及米勒模型。 MM定理深入探讨了资本结构和公司价值之间的关系，从而奠定了现代资本结构理论的基础。 问题：MM定理告诉我们公司最佳的资本结构是什么了吗？现实中公司是如何确定资本结构的呢？难道是最大化债务？
（三）MM定理的假设条件
（1）公司在无税收环境下运营；
（2）公司的经营风险是可由息税前利润的标准差来衡量，有相同的经营风险的公司即处于同类风险等级。
（3）现在和将来的投资者对公司未来的EBIT和风险的估计完全相同。 （4）证券市场是完善的。
（5）个人和公司的负债都没有风险，所以负债利率为无风险利率，不论举债多少，条件不变。
（6）投资者预期的EBIT不变，即假设公司的增长率为零，从而所有现金流量都是年金(即盈利额不变)。
（四）MM定理的内容
无公司税时的MM模型（1958年）
命题Ⅰ：无论公司有无负债，其价值等于公司所有资产的预期收益额除以适于该公司风险等级的报酬率。 用公式表述为： V =VL = VU = EBIT / Ka = EBIT / Keu 命题Ⅰ的基本含义: 公司价值V独立于其负债比率。即：公司不能通过改变资本结构达到改变公司价值的目的.
命题Ⅰ的证明：利用套利原理证明其命题的.
命题Ⅱ——资本结构与资本成本
命题Ⅱ：有负债公司的股本成本(KeL)等于同一风险等级中无负债公司(Keu)的股本成本加上风险溢价。 用公式表示为： Kel = Keu + (Keu –Kd ) × D/E
命题Ⅱ的基本含义：便宜的负债带给公司的利益会被股东权益成本的上升而抵消，因此，公司的市场价值不会随负债率的上升而提高。
命题Ⅱ的证明：是完全用数学推理证明的。
命题Ⅲ——公司内部收益率与资本成本
命题Ⅲ：公司应投资与那些内部收益率(IRR)大于或等于资本成本率(Ka或Keu)的项目。
用公式表示为： IRR≥Ka＝Keu
命题Ⅲ结论：公司将资本投向内部收益率高于资本成本率的项目，可以提高公司价值。
2、有公司税时的MM模型（1963年）
这是在赋税存在前提下，MM定理的修正模型（公司所得税和资本成本：一个修正）。
该模型认为：若考虑公司所得税因素，公司价值会随财务杠杆的提高而增加。 命题Ⅰ：负债公司的价值等于相同风险但无负债公司的价值加上负债的节税利益，节税利益等于公司税率乘以负债额。 用公式表示为：VL = VU + T·D
式中：T·D为节税额现值，是由于下式计算而得：即：T·D = T×(Kd×D )/ Kd
命题Ⅰ的含义：①公司负债后，利息可以计入成本，由此形成节税利益。 ②节税利益增加了公司的收益和价值。
③公司负债越多，价值越大。当公司目标是公司价值最大化时，最佳的资本结构应该是100%负债。
命题Ⅰ的证明：是以案例分析的方式证明命题的。
命题Ⅱ：有负债公司的权益成本(KeL)等于同一风险等级中无负债公司(Keu)的权益成本加上一定的风险报酬率。用公式表示为： Kel = Keu+(Keu -Kd)(1-T)(D/E)
命题Ⅱ的含义：
①在有税条件下，当负债率增加，股东面临财务风险所要求增加的风险报酬率小于无税条件下的风险报酬的增加程度，因此，负债好处不会被完全抵消。
②由于节税利益，公司负债越多，公司价值越高。即：公司价值与公司负债率正相关，此时资本成本最小。
命题Ⅱ的证明：通过案例分析的方式证明了该命题。
命题Ⅲ：公司应选择投资于那些内部收益率(IRR)大于或等于预期收益率的项目。 用公式表示为： IRR≥Keu (1-T)(D / V)
命题Ⅲ的含义:公司将资本投向内部收益率高于资本成本率的项目，可以提高公司价值。
命题Ⅲ的证明：数学推导的结果。
? 3、米勒模型 (1976年)
米勒在题为“债和税”的报告中提出的。
在米勒模型中，MM理论的所有假设不变，在考虑个人所得税因素后探讨资本结构中负债率的变化对公司价值的影响。
（1）米勒模型的内容与含义
①无负债公司价值的估算公式。
该公式表明无负债公司的收入在扣除公司所得和投资者的股本所得税后的公司净利。
结论：在个人所得税的影响下，与无税收公司相比，净利变小了。显然，课税会降低无负债公司价值。
②负债公司价值的估算公式。
该公式表明：尽管个人所得税的存在，会抵消负债的节税利益，但在正常税率情况下，负债的节税利益不会完全消失。当公司负债增加时，负债公司的价值会因此增大。
结论：同MM公司税模型相似，米勒模型的结论也是100%负债时，公司市场价值达到最大。
(四)对MM理论及米勒模型的评价
对米勒模型的评价：米勒模型很好的描述了公司的资本结构决策，但也有其局限性。表现在：
1、其结论与现实经济不吻合。 2、税盾的作用是有限的。
对MM理论的基本评价：MM理论成功地运用数学模型，揭示了资本结构中负债的意义，在逻辑上是甚为严密的，因此在资本结构的研究方面具有划时代的意
义，奠定了资本结构理论研究的基石，标志着现代资本结构理论的确立。
二、权衡理论
（一）早期的权衡理论
早期权衡理论针对MM理论的假设条件而提出。建立在纯粹的税收利益和破产成本相互权衡的基础上。 该理论的观点是：公司最优资本结构就是在负债的税收利益与破产成本之间进行权衡来确定的,它处于负债的预期边际税收利益等与负债的预期边际成本之处。（见图6-5）
用公式表达为：Vl = Vu + PVTS –PVFD
式中：PVTS: 表示负债节税利益的现值；PVFD: 表示破产成本现值 对早期权衡理论的评价:P110
（二）后权衡理论
后权衡理论将负债的破产成本进一步拓展到代理成本、财务困境成本和非负债税收利益等方面。
解释：非负债税收利益：如折旧、投资减免等抵收利益。
该理论的主要观点（P111)：公司最优资本结构应是税收利益与代理成本和财务困境成本之间的权衡。
1、负债公司的基本估价模型
用公式表示为：Vl = Vu＋PVTS－PVFD－PVDC
式中： PVDC：表示代理成本现值； PVFD: 表示财务困境成本现值 这就是所谓的权衡理论模型。
2、权衡理论的政策主张及其评价 政策主张：①公司最佳负债规模取决于节税利益与财务困境成本和代理成本相互平衡时所对应的负债量。 ②在其他条件不变的情况下，资产收益波动大的公司比收益波动小的公司负债规模要小。
③有形资产比重大的公司，如化工厂、汽车制造厂等要比拥有无形资产多的公司能容纳更大的负债。
④高赋税公司比低赋税公司能容纳更多的负债，因为高赋税公司的节税利益要大。 对权衡理论的评价：见P111-112
3、权衡理论涉及的债务成本
(1)破产成本 首先：按照陷入财务困境的严重程度划分，财务困境成本可分为无破产时的财务
困境成本和有破产时的财务困境成本，即破产成本。
所谓破产成本：是指当公司的债务总额大于资产价值，公司面临破产时所付出的各种成本费用。
其次，破产成本又分为：
①直接成本:经济学家估计占公司市值的3%。
②间接成本:（往往是导致破产的主要原因）准确估算很困难，但费用很大。
（2）代理成本
代理成本是指由于利益冲突所引起的额外费用。它包括监督成本、守约成本和剩余损失三部分。代理成本产生于委托—代理关系。具体表现为股东与经理层之间委托代理关系；债权人与股东之间的委托代理关系。 由股东和债权人不同利益引发的代理成本包括:
①不理性投资决策:表现为过度投资和投资不足 ②不适度股利政策:高股利政策往往对债权人不利 ③不适度融资政策:表现为过度负债，导致偿债危机 ④监督成本:拉低了最佳融资结构中的债务额度
第四节 新资本结构理论
时间:20世纪70年代末以后
内容：主要包括： 詹森和麦克林的代理成本理论； 梅耶斯的新优序融资理论； 罗斯、利兰和派尔的信号模型； 史密斯、哈特的财务契约理论
一、资本结构的委托-代理成本理论
代理成本学说是以代理理论、公司理论和财产所有权理论来系统地分析和解释信息不对称条件下公司资本结构问题的学说。
主要观点： 詹森和麦克林认为，债务融资和股权融资都存在代理成本，最优资本结构取决于“所有者愿意承担的总代理成本”，包括债务融资和新股融资的代理成本。
结论：詹森和麦克林将代理成本分为两类：
1、与外部股权资本有关的全部代理成本 2、与外部债务资本有关的全部代理成本
公司资本结构与代理成本有直接关系。债务上升可能增加债务的代理成本（如约
束条款、利率提高），新股融资可能带来外部股权的代理成本（如股票市价下跌）。 所以，当公司总代理成本最小时，公司债务与股权的比例就是最优资本结构。
二、优序融资理论
（一）基本含义：梅耶斯通过对信息不对称理论的研究，认为投资者之所以对公司的资本结构感兴趣，实际上是因为当公司公布其所选定的资本结构时，股票的价格就会发生变化，这种变化可以被解释为“信息效应”。 （二）该理论的基本点：
1、公司会以各种借口避免发行普通股和其他风险证券来融资。
2、为使内部融资能满足达到正常权益投资收益率的投资要求，公司必须确定一个目标股利率。
3、在确保安全前提下，公司才会通过外部融资解决部分融资需要，且会首先发行风险较低的证券
（三）基本假设：
1、股利政策具有粘性。
2、相对与外部融资，公司更乐意从内部进行融资。
3、如果必须从外部融资，公司会对其发行的证券进行排序。 4、公司经理人比外部投资者更了解公司的盈利和投资状况。 5、公司管理者代表现有股东的利益。
6、信息不对称使得公司经理人无法将好的信息向外部股东传递。
（四）基本内容：
资本结构作为一种信号在信息不对称情况下会对投资、融资次序产生影响，同时，不同的融资次序也会对资本结构的变化产生影响。
1、债券优于股票发行的好处
2、外部融资的成本高于内部融资成本
（五）结论与评价
结论：公司在融资顺序的安排上，首先应考虑内源融资，如果需要外源融资，则优先考虑债务融资，最后才考虑股本融资。 评价：新优序融资理论从信号理论角度考虑了公司的融资顺序，揭示了资本结构的变化以及解释了现实世界中的一些问题，但是该理论并没有考虑税收的影响、破产成本、证券发行费和代理成本等因素。
三、信号传递模型
（一）含义：信号传递模型是探讨在信息不对称条件下，公司如何以适当的方式
向市场传递有关公司价值的信号，以此来影响投资者的融资决策。在资本结构理论中，该模型就是用来分析“不对称信息”的运用对公司资本结构的主导作用。
（二）主要观点：认为信息不对称会扭曲公司的市场价值，从而导致市场投资决策无效率，公司选择不同的资本结构可以向市场传递不同的公司价值信号。
（三）最有影响的信号模型： 包括：罗斯模型（1977年）；利兰—派尔模型；塔莫模型；汉克尔米模型。 后两个模型可以看作是对前两个模型的修正和扩展
**罗斯模型：保留了MM理论的其他假设条件，仅仅放松了关于“充分信息”假设。该理论认为，当有好的内部消息时，公司的管理者会有很强的愿望将这一正面消息传递给外部投资者，从而提升公司股票市价。
罗斯认为：在信息不对称的情况下，管理者通过使用负债比率向投资者传递公司经营业绩的信息，投资者将较高的负债率看做是公司高质量表现的一种积极信号，公司的市场价值也会随之上升。这是因为破产概率和公司质量存在负相关关系，即质量越高的公司越不可能破产。破产概率同负债率呈现正相关关系，即负债率越高，发生破产的概率就越大，在这种情况下，低质量的公司不敢用过度负债来模仿高质量公司。
该模型的结论：公司负债率越高，质量（业绩）越高，负债比率显示了公司的质量。
四、财务契约理论
财务契约理论是代理成本的延续，是关于财务契约能解决代理成本的资本结构理论。
该理论的研究内容：
1、财务契约设计：即如何设置财务条款来解决代理成本。
2、最优财务契约的条件：即标准的财务契约，指公司在具有偿债能力时，要求其支付一固定款项的契约，否则，将面临破产。因此，公司管理层要向债权人和投资者充分披露其公司的真实状况。
对该理论的评价：该条款很难达到最优，即财务契约不能完全消除代理成本。复习思考题
第七章 股利决策
教学目的和要求：通过本章学习，使学生对公司股利政策、股利政策理论有一个全面的认识，熟悉股利的基本知识，掌握股利政策的类型、西方股利政策模式以及MM股利无关论、股利支付的代理理论和股利支付的信号模型等主要股利政
策理论，根据上述理论，明确公司应如何进行股利决策。
教学重点与难点：本章的教学重点是股利政策的类型、西方发达国家股利政策模式，股利政策理论以及股利决策应考虑的因素。教学难点是股利政策理论中的代理论和信号模型以及应如何进行股利决策。
本章主要教学内容： 股利的基本知识
公司股利政策
公司股利政策理论
股利决策的影响因素
第一节 股利的基本知识
一、衡量股利发放程度的财务指标
（一）每股股利 （二）股利支付率 （三）股票收益率
二、股利发放的形式及其特点
通常，国外公司股利的形式有以下几种：现金股利、 股票股利、 股票回购、 债券股利、 财产股利
（一）现金股利
现金股利是上市公司分红时向股东分配的现金红利。制定现金股利政策的影响因素：
1、现金股利过多，会减少公司的现金数量和留存收益的数量；
2、现金股利过少，可能会影响股东的近期收益和股票的市场价格。 3、现金股利政策还受到税收政策的影响。
通常,股利政策主要是针对现金股利的发放而制定的。
（二）股票股利
1.股票股利的含义
股票股利是指上市公司以本公司的股票代替现金向股东支付股利的一种形式。 发放股票股利不会有现金流出，不会对股东权益产生影响，但会发生资金在股东权益项目间的再分配，进而对每股收益及股票市价产生一定的影响。
2.股票股利的效应分析 ：
(1)从对市场影响看，可大幅度提高公司市盈率。 (2)有利于改善公司的资本结构。
(3)对上市公司的外部融资能起到杠杆作用。 (4)有利于上市公司强化抵御破产风险的能力。
（三）股票回购
1、股票回购的含义
股票回购是指股份公司按照一定的程序购回发行或流通在外的本公司普通股股票的行为。
2、股票回购的形式
①公开市场回购：在股票市场按照当前市价购买。 ——成本最高。 ②要约回购：即招标收购股权，通常回购价高于当前市价。 又分为：固定价格要约回购和荷兰式拍卖回购
③协议回购：按协议价直接向指定股东回购，协议价通常低于市价。 ——成本最低
对股票回购的理解重点：
①股票回购可以增加每股收益
②股票回购可以调整资本结构，充分发挥财务杠杆作用
③股票回购在方便股东选择股利支付方式的同时为股东提供避税的优惠 ④利用股票回购的信息效应可以提升公司股票价值 ⑤股票回购为上市公司资本运营提供了新的渠道
第二节 公司股利政策
一、什么是股利政策
股利政策是指关于公司管理层对与股利发放有关事项采取的方针政策。
广义股利政策: 包括：股利发放形式的选择、股利发放比例的确定、股利宣告日、登记日和发放日的选择以及支付现金股利所需资金的筹集等多个方面。 狭义股利政策：仅指股利发放比例的确定。
二、股利政策的影响因素
（一）完美市场环境下的股利政策
1、当公司有足够的现金支付股利时，股利支付可以理解为仅仅通过减少公司现金账户的金额来实现。
2、当公司没有足够的现金支付时，公司需要通过增发新股来增加资金，如何据
此发放股利。
3、自制股利：现有股东将其拥有的部分股份出售给新股东来换取现金，现有股东让渡的一部分权益中，包括已宣告发放的股利。
（二）不完美市场环境中的股利政策
1、主要影响因素
税差效应；委托人效应；交易成本效应；追随者效应；信号传递效应 2、关于股利政策的合理解释
（1）无论是否有个人所得税，公司都应避免通过取消正的净现值项目来发放股利。
（2）当存在个人所得税时，公司应该避免发行新股来发放股利，否则，将为此承担相应的交易成本。
（3）公司面临有利可图的投资机会时，可将充裕的现金进行股票回购。
三、现行股利政策的特征
1、现行股利政策在国家间有区别 2、股利政策具有明显的行业特点 3、股利政策具有相对稳定的特征
4、股利政策的变化会反映在股票市场上 5、股利政策明显受税收影响
6、股利政策对公司普通股投资收益率的影响复杂难懂 7、股利政策受交易成本和资本市场效率变化的影响不明显 8、股利政策深受股权结构的影响 9、剩余股利政策
四、股利政策的类型
（一）剩余股利政策
1、政策主张（或政策含义）
①设定公司目标资本结构。
②确定该资本结构下投资方案所需的股本数额。
③最大限度的用保留盈余来满足投资方案所需的股本数额。 ④若有剩余盈余，再将其作为股利发放给股东。
2、特点： 能够保持理想的资本结构，提升公司价值；但使股利与盈利水平脱节，导致股利不稳定，影响股东对公司的信心。
（二）变动股利政策
也称为固定股利政策。
1、政策主张：公司确定一个股利占盈余的比率，并长期按此比率支付现金股利的政策。
2、特点：该政策使公司财务压力较小；但股利会随盈利情况变动，容易给股东造成经营不稳的印象。一般不可取。
（三）稳定股利政策
1、政策主张：不论经营状况如何，公司每年向股东支付固定比例的股利；只有公司认为盈余确已增加且不可逆转时，才提高年度股利发放额。
2、特点：优点是股利稳定；但在资金紧张、利润下降时，易引发财务恶化。
（四）阶梯式股利政策
又称为低正常股利加额外股利政策。
1、政策主张：通常，公司每年只支付较低数额的正常股利，只有当公司盈余显著增长时，再加付额外股利。 2、特点
优点：①使公司具有较大的灵活性，有利于保持稳定的股票价格。②尽管日常股利收入较低，但对股利偏好型股东仍具有吸引力。 缺点：额外股利的支付易使股东当作正常股利的一部分，从而失去其原有的意义。
第三节 股利政策理论
一、传统股利政策理论 （一）“在手之鸟”理论
该理论存在与MM的理论之前,是根据对投资者心理状态的分析而得出的。 源于一句比喻：“一鸟在手，众鸟在林”。即资本利得是“躲在林中的鸟”，现金股利是“抓在手中的鸟”。
结论：形成了两个重要的结论
1.股票价格与股利支付率成正比 2.权益资本成本与股利支付率成反比
影响：从“在手之鸟”理论观点出发，形成了“股利重要理论”，认为股利政策和公司价值是相关的，且股利支付水平与股价呈正相关关系。
（二）MM股利无关论
MM股利无关论,是建立在信息对称、无摩擦的完美资本市场基础之上，在一系列假设前提下展开研究，提出了股利政策不会对公司价值产生影响，公司的权益资本成本也与股利政策无关的结论。MM股利无关论奠定了股利政策研究的理论基础。
1、主要假设：
①公司的股利决策不影响公司的投资决策 ②不存在赋税 ③不存在交易成本 ④信息是对称的
⑤所有投资者对未来投资、利润和股利具有相同的信念 ⑥怎样分配股利和保留盈余对公司的资本成本没有影响
2、主要观点：认为公司不论采取何种股利政策都不会影响公司价值；公司价值是由其盈利能力和经营风险决定的，而非取决于盈利分配方式。
3、评价
（三）税收差异理论
代表人物：法勒、塞尔文、布伦南、布莱克、米勒等 基本假设：见P131
主要观点：当现金股利与资本利得之间的存在显著的税赋差异时，税赋差异效应会成为影响股利形式的重要因素，若现金股利税高于资本利得税，则这一效应对股利政策的影响就会使公司倾向于支付较低的股利。 结论：1.股票价格与股利支付率成反比；
2.权益资本成本与股利支付率成正比
由于个人所得税的存在，股利政策无关定理（MM股利无关论）不成立。
二、现代股利政策理论
（一）追随者效应理论
也称为顾客效应理论，该理论属于税差学派理论。最早提出该理论的是MM（1961），并在20世纪70年代得到迅速发展。
主要观点：该理论从股东边际所得税率出发，认为每个投资者所处的税收等级不同，有的边际税率高，而有的边际税率低，由此会影响投资者对股利的偏好。前者偏好低股利支付率或支付股票股利，后者则偏好高股利支付率。据此，公司会相应调整其股利政策，使股利政策符合股东的愿望。
结论：追随者效应理论的实质是使人相信股利政策的重要性，它起到的作用仅仅是警告公司不要频繁改变其股利政策。
（二）股利政策的代理理论
主要观点：
1、在委托代理关系下，高股利支付意味着由公司经理控制而持有的闲余现金流量减少，代理成本降低，公司价值增加；反之则相反。因此，公司发放现金股利能够降低代理成本。
2、在委托代理关系下，债权人为保护自己，规定只有公司有足够的利润、现金流时，才能发放股息；在处于财务困境中，不能发放股息。——股息是将利益从债权人向股东的利益转移。
评价： 该理论是股利支付理论中的主流理论。特别是在既定股权结构背景下，对于特殊的股利政策有较好的解释。
（三）股利政策的信号传递模型
信号传递模型始于1961年，在20世纪70年代末得到迅猛发展。
主要观点：信息是不对称的，公司管理者比外部股东更了解公司的状况。因此，公司公布的不同股利政策，往往被市场认为是在向社会公众传递公司经营状况、未来盈利能力的信息,通过传递信息，从而影响公司股票的市场价值。
评价：该理论存在的前提条件是资本市场信息不对称，在信息技术飞速发展的今天，资本市场的信息有效性得到极大提高，而公司股利政策仍然保持不变，该理论难以做出合理的解释。
（四）股利政策的行为学派
1.理性预期理论
认为如果公司宣布的股利政策与投资者预期的股利政策存在差异，股票价格很可能发生变化
2.自我控制理论
认为投资者购买股票，可以由收到的股利而非动用资本提供当前的消费支出，因此对于意志薄弱者来说，股利政策实际上提供了一种外在的约束机制
3.后厌恶理论
认为投资者一般都是后悔厌恶型的，由于出售股票会引起更大的后悔，所以往往偏好现金股利。
总结：这些理论主要从上市公司管理层或投资者行为角度对异常现象进行了解释，从而提高了对股利政策效应的解释力。总之，行为理论从微观个体行为以及产生该行为的更深层次心理、社会等动机来解释、探讨公司股利政策现象，从心理方面挖掘了股利政策对公司利益相关者的功能和公司选择股利政策的动机。
（五）股利政策的所有者构成理论
主要观点：在所有权紧密的公司，不存在或较少存在信息不对称问题，股利支付多少由股东商量决定；而在股权分散的公司，存在信息不对称和代理成本问题，必须支付高股利。
评价：该理论能较好地解释不同股权结构的公司的股利政策。
第四节 公司股利决策应考虑的因素
一、影响最优股利政策制定的因素
1.交易成本：交易成本的存在，使股东更偏好当期股利而非资本利得。
2.税收水平：税赋差异的存在，只有实行低股利政策，才能使公司价值最大。 3.资本成本：融资费用的存在，增加了外部权益融资的资本成本，致使公司价值下降。
4.股东偏好：即分析公司股东是偏好股利收入还是资本利得收入。
二、影响股利政策的现实因素
1. 法律法规及合同等的限制
① 资本限制，即防止资本侵蚀的规定。 ② 公司积累，即留存盈余的规定。 ③ 无力偿付债务的规定。
2. 股东因素：股东的意愿、 股权稀释
3、 投资机会
4、 盈余的稳定性 5、公司筹资能力 6、信息效应
7、其他因素 ：契约性限制、通货膨胀
第八章 流动资产管理
教学目的和要求：通过本章学习，使学生明确公司流动资产管理的目的和要求，理解和掌握现金和有价证券管理的方法、应收账款管理的分析方法。
教学重点与难点：本章的教学重点是现金和应收账款管理的分析方法。教学难点是现金存量管理方法、商业信用分析方法。
本章主要教学内容：
? 现金和有价证券管理 ? 应收账款管理
第一节 现金和有价证券管理
一、现金流量管理概述
（一）现金的含义：现金有狭义现金和广义现金之分。
此处指的是广义现金含义，即占用在各种货币形态上的资产，包括库存现金、银行存款和在途资金等所有可以即时使用的支付手段。
现金具有两方面特点：（１）流动性强（２）收益性差
（二）公司持有现金的动机
根据凯恩斯的观点，公司持有现金有三个动机： 交易性动机、安全性动机、投资性动机
一般而言，大部分公司都没有为投机需求而持有现金的动机， 因此，现金管理仅仅和交易性动机和安全性动机有关。
（三）现金管理的内容
1、确定目标现金余额
2、有效的回收（collecting)和分配(disbursing)现金 3、将多余的现金投资到有价证券
因此，现金管理着重从现金流量管理和现金存量管理两方面进行。
二、现金流量管理
（一）收款管理
所谓收款管理就是通过尽可能的缩短收款流程的时间，尽早使用此资金并获益。
收款管理的主要方法：（1）设立银行专用信箱（2）集中银行制：
优点：A.缩短了支票邮寄和处理时间； B.增强了现金流入和流出的限制 C.减少了闲置资金，超过最低存款余额以上的部分都要转入公司的中心银行集中管理。 D.便于中心银行将集中的资金进行有效的短期投资。
缺点：增加了公司的资金转移成本。
（二）付款管理：
是指在不违反信用的条件下尽可能延迟现金支付。 主要方式：
1、用足净浮存：所谓净浮存，是指公司账面现金余额可能大于或小于其在银行中实际的存款余额，两种余额的差额就是净浮存。 2、选择合理的结算方式 3、零余额账户
二、现金存量管理
合理确定现金储备量，确定为满足交易和安全需要而应该维持的现金余额。
（一）确定现金余额的传统方法
主要是比较持有现金的成本和比较持有有价证券的成本
1、公司持有现金的成本 （1）持有成本：
现金的持有成本是指企业因保留一定现金余额而增加的管理费用及丧失的再投资收益。
（2）转换成本
转换成本是指企业用现金购入有价证券以及转让有价证券换取现金时付出的交易费用，即现金同有价证券之间相互转换的成本，如委托买卖佣金、委托手续费、证券过户费、实物交割手续费等。
（3）短缺成本
现金短缺成本是指在现金持有量不足而又无法及时通过有价证券变现加以补充而给企业造成的损失。它主要包括三个方面的成本：
（１） 丧失购买能力的成本。
（２） 信用损失和失去折扣优惠的成本。 （３）丧失偿债能力的成本。
2、比较持有有价证券的成本：出售时的交易成本
（二）有价证券的主要类别
包括：短期国库券 、商业票据、回购协议、大面额存单
（二）确定最佳现金余额
1、存货模型：由威廉.鲍莫（William Baumo)于1952年创建。
现金管理总成本＝持有机会成本＋转换成本
即：TC＝（Q/2）×K＋（T/Q）×F
则得：
最佳现金管理总成本（TC）＝√2T·F?K
其中：F：出售证券的交易成本，固定值；T:一年中需要的所有现金K:持有现金的机会成本（利率）C:最优现金持有量
2、随机模型
又称米勒—奥尔模型。该模型由Miller和Orr 创建。该模型的目的是寻求现金持有量的上限和下限。
设：期望总成本最小的现金返回点为Z*，现金余额的上限为H，其计算公式为：
四、现金的日常管理
（一）遵守现金管理的有关制度
1、遵守国家关于现金收支的规定：国家制定的《现金管理暂行条例》主要从以下几方面作了规定：（1）现金收支范围
（2）库存现金限额
（3）现金收支程序
2、银行存款管理
（1）按规定开立银行帐户,不出租、出借、转让银行帐户
（2）不开空头支票。
（3）专人管理银行存款收支，支票签发与帐务记录分管。定期对帐。
（二）现金回收管理
1、锁箱制度
2、银行业务集中制度
（三）现金支出管理
１、利用现金“浮游量” ２、控制付款时间 ３、采用汇票付款。 （四）现金流量同步化
第二节 应收账款管理
应收账款是指公司采取商业信用形式对外赊销商品或劳务所形成的应收但尚未收回的款项。
应收账款管理即信用管理，公司的应收账款由商业信用政策决定。信用政策是应收账款管理的核心，是指导公司应收账款投资和应收账款日常管理的规则。
商业信用政策有四个方面的内容：销售条件、信用分析、应收账款监督和收账政策。
一、销售条件
销售条件是指公司要求客户支付赊销款项的条件，一般包括信用期限和现金折扣等条件。一般可表述为“2/10、1/20、n/30”等
其中：30天为信用期限；10天、20天为折扣期限；2%、1%为现金折扣。
（一）信用期限：是指公司商业信用的授信期限，设置时需要考虑以下因素：
1、购买者违约的可能 2、购买金额的大小 3、商品是否易保存
（二）现金折扣
现金折扣是指公司为促使客户提早付款而给予的价格优惠，一般用销售收入的百分比来表示。 现金折扣的确定也需要权衡边际成本和边际收益。
（三）最佳应收账款的权衡
就是权衡放松或收紧信用政策后的成本和收益，可用下式表示：
? ΔY=ΔNI-ΔOC-ΔBC
即净收益=利润增量-机会成本增量-坏账成本增量
二、商业信用分析
信用分析的步骤包括：
（一）取得授信对象的全部信息
1.财务报表
2.信息评级和信用报告
3、银行提供的信息
（二）分析授信对象的信用
三、应收账款监督
应收账款监督的方法主要有
（一）信用额度监控
信用额度又称信用限额，包括总体上的信用额度和对每一客户的信用额度。 通常，商业信用投向的客户越是集中，商业信用风险越大，应收账款发生坏帐的可能性越大，因此，公司必须控制对每一客户的信用额度，避免商业信用过于集中。
（二）应收账款日常监控
① 进行应收账款的账龄分析
通过账龄分析，了解有多少应收账款尚处于信用期限内，有多少应收账款超过了信用期限，对超过信用期限的应收账款按拖欠时间的长短进行分类分析。
②应收账款的平均账龄法
③收账率法：针对不同拖欠时间的应收账款，通过实际状况与预期的收款状况分析，确定不同的收账政策。
④应收账款余额百分比法
四、收账
收账政策是指公司在信用条件未被遵守时，为催收逾期的应收账款所采取的程序和方法。应遵循以下两条原则：
1、兼顾企业当前利益与长远利益
2、兼顾收账的收益与成本
3、逾期应收账款的催收步骤：发函催促、电话催促、上门拜访、最后诉诸法律解决
第九章 短期融资管理
教学目的和要求：通过本章学习，使学生明确公司短期融资的方式和原则，理解和掌握自发融资、协议融资的成本和管理分析方法。
教学重点与难点：本章的教学重点是公司商业信用方式的融资成本管理方法。教学难点是短期融资方法的成本计算。
本章教学内容：
1、 短期筹资策略 2、 短期融资方式 3、 短期融资原则
第一节 短期筹资策略
一、什么是短期融资？ 短期融资的主要问题：
（1）企业应保持多少现金以准备支付账单？ （2）企业应购买多少原材料（库存）？ （3）企业给客户提供的信用是什么？
二、短期筹资的特点：
短期筹资是指为满足公司临时性流动资产需要而进行的筹资活动。具有以下
特点：
速度快、弹性高、成本低、风险大
三、短期筹资策略
（一）流动资产组合策略
1、稳健型： 长期资本满足永久性资产资本需求和部分临时性资产资本需求 2、激进型： 长期资本不能满足永久性资产的资本需求，要依赖短期负债来弥补
3、折衷型： 长期资本刚好满足永久性资产资本需求
在选择组合策略时应注意： 1、资产与债务偿还期相匹配
2、净营运资本应以长期资本来源来解决 3、保留一定的资本盈余
（二）短期负债各项目的组合策略
短期负债不同项目的资本成本和偿还期限同，它们对风险与收益的影响也各有差异.
短期负债各项目的组合策略主要是根据生产经营的规律性，合理安排短期银行借款、应付账款、应付票据的借款期限、还款期限和支用期限，即按不同的偿还期限筹措各种短期资本来源，以保证既能满足生产经营需要，又能及时清偿各种到期债务
第一节 短期融资方式
短期融资的方式一般有两类：一是自发融资：表现为应付账款、应计费用、预收账款等。
自发融资又称商业信用：指在商品交易中以延期付款或预收货款进行购销活动而形成的借贷关系，它是公司间直接的信用行为。
二是协议融资：主要表现为短期银行借款：包括货币市场的有担保贷款、信用贷款（无担保贷款）、商业票据等正规方式安排的融资方式
一、商业信用（自发融资）
（一）应付账款筹资
1、应付账款的信用条件
（1）信用期限（n）：是允许买方延期付款的最长期限
（2）现金折扣：卖方为了鼓励买方提前还款，而给予买方在价款总额上 的优惠，即少付款的百分比 （3）折扣期限：是卖方允许买方享受现金折扣的期限。折扣期限小于信用期限。例：（2/10，n/30）
“免费”筹资： 如果卖方不提供现金折扣，买方在信用期内任何时间支 付货款均无代价；如果卖方提供现金折扣，买方在折扣期内支付货款，也没有成本发生。这两种情况通常称为“免费”筹资
有代价筹资： 如果购货方在规定的信用期限延迟付款，或放弃现金折扣，在折扣期限外支付货款，则称为有代价筹资
（4）应付账款筹资成本:
(5)延期付款：可降低成本，但由此却会带来一定的风险或潜在的筹资成本：信用损失、利息罚金、 停止送货、 法律追索
延期付款应与公司其他短期筹资成本相比较
延期付款应与公司可自由使用的资本来源用于短期投资所获得的收益相比较
（二）应付票据
1、概念：应付票据是购销双方按购销合同进行商品交易，延期付款而签发的、反映债权债务关系的一种信用凭证
2、应付票据种类
（1）按承兑人的不同：（可以背书转让）： 商业承兑汇票 、银行承兑汇票 （2）按是否带息划分： 带息票据、不带息票据
3、应付票据的贴现
当收款人需要资金时，可向银行贴现
贴现是收款（持票）人把未到期的汇票转让给银行，贴付一定利息以取得银行借款的行为，贴现期从其贴现之日起到票据到期日止。
企业贴现实际收到的资金的计算公式：票据贴现实得额＝汇票金额－贴现息
贴现息＝汇票金额×贴现天数（月贴现率/30
（三）预收账款与其他应付款
1、预收账款：
定义：是卖方企业在交付货款之前向买方预先收取部分或全部货款的信用形式。 适用范围：它适用于产品生产周期长、价值量大、所需资金较多的企业。 2、其他应付账款（自然筹资）
应付水电费、应付工资、应付利息、应付税金
二、短期银行借款
（一）短期银行借款的概念
指企业向银行和非银行金融机构借入的期限在一年以内的借款
（二）短期借款的种类
（1）按偿还方式不同划分： 一次性偿还借款 、分期偿还借款 （2）按是否提供担保划分： 无担保贷款 、短期担保借款
1、无担保贷款
银行根据这些资料对公司的风险－收益分析后，决定是否向公司贷款，并拟定具体的贷款条件。这些条件主要是：信用限额、周转信贷协议、交易贷款、利息率、逐笔贷款
2、短期担保借款
借款担保品：应收账款、应收票据和存货等
3、应收账款筹资：包括：应收账款担保借款、应收账款让售借款 4、应收票据贴现借款 5、存货担保借款
（三）短期银行借款成本
借款成本的高低主要取决于银行贷款利率，商业贷款的利率一般是通过借贷双方协商决定。在某种程度上，银行根据借款人的信用程度调整利率，信用越差，利率越高。
银行利息的支付方式： 一次支付法、 贴现法、加息分摊法
第二节 短期融资原则
短期融资决策取决于短期融资的成本、可行性、弹性以及短期融资和长期融资之间的关系。其具体原则有以下几项：
1、成本性原则 2、可行性原则 3、灵活性原则
第十章 公司财务计划与财务分析
教学目的和要求：通过本章学习，使学生明确公司财务规划的种类和特征，营运成本和现金的控制和计算，以及财务报表的阅读和财务分析的方法。
教学重点与难点：本章的教学重点是公司财务规划的主要内容，营运成本和现金的计算，财务报表的阅读和财务分析的方法。难点是财务规划的方法和财务分析的方法。
本章注意教学内容：
财务规划
短期财务计划
财务资料的阅读与理解
会计分析与财务分析方法
第一节 财务规划
一、财务规划的内容和特征
（一）财务规划的概念
财务规划是企业总体规划的一部分。它是以货币形式展示未来某一特定期间内企业全部经营活动的各项目标及其资源配置的定量说明。
（二）财务规划的内容
财务计划是反映企业财务状况和经营成果的一组计划。具体包括：企业战略规划、销售预测、预计财务报表、资金需求与筹集计划、资金调整计划。
（三）财务规划的编制
1、企业战略规划的编制
企业的战略规划是指企业的战略目标、战略方向，它的核心是制定企业的长期目标并将其付诸实现。按规划所涵盖的时间范围不同可分为三种：长期规划、中期规划、短期规划
2、销售预测
销售预测是编制企业财务计划的前提。进行销售预测的方法有很多，但是没有一种预测方法可以适用于所有产业，也没有任何一个部门可以单独地提供所有的资料。
销售预测中，财务人员应考虑的因素主要有：
预测结果与所依据的模型和分析方法是否合理；
是否与国民经济的发展状况、企业所在地区经济环境、产品市场需求相一致；
是否与企业自身的价格政策、信用政策、广告政策以及生产能力相统一；
竞争对手的经营战略和政策。
3、资金需要量的确定
在预计资产负债表的基础上，就可确定企业计划期需追加的资金量。
4、筹资量的确定
在预计利润表的基础上，根据股利支付率可预测追加的内部筹资额，即新增的留存收益，并结合资金需要量可以预测外部筹资额，包括负债和发行股票。
5、资金调整计划
企业的股利政策和资产负债率不是一成不变的，企业可通过改变财务方针或政策对企业的资金来源及财务结构进行调整
二、财务规划的种类及原则
（一）种类
按照规划的编制方法可分为：固定预算、弹性预算、零基预算、滚动预算
（二）原则
1、必须选择有利的投资机会 2、应该采用合适的财务杠杆 3、应该选择合适的股利政策
三、预计财务报表的编制
根据销售预测，企业可编制预计资产负表、
预计损益表和预计现金流量表。
预计财务报表与一般财务报表的形式和内容都完全相同，所不同的是报表的资料均为预测数而非实际数
1、预计利润表和预计资产负债表的编制
预计利润表通常可采用销售百分比法的原理进行预测，预计利润表与实际利润表的内容、格式相同。通过提供预计利润表，可为内部酬资及外部筹资提供信息。
预计资产负债表也可采用销售百分比法的原理进行预测。预计资产负债表与实际资产负债表的内容、格式相同。通过提供预计资产负债表，可预测资产和负债及所有者权益有关项目的数额，进而为预测外部筹资额提供信息。
销售百分比法是根据销售收入与资产负债表和利润表有关项目之间的比例关系，预测各项目资金需要量的方法。
例如，某企业每年为销售10万元的货物，需有2万元存货，即存货占销售收入的百分比是20%（2÷10）。若销售收入增至20万元，即销售收入增长200%，那么该企业就需有4万元存货（20×20%）（或2×200%）。由此可见，在某项目占销售收入的比率既定的条件下，便可预测未来一定销售收入下其他项目的需要量。
四、关于财务规划的争论
（一）正面效应
（二）负面效应
第二节 短期财务计划
一、营运成本
（一）流动资产与营运资本的概念和特点
1、流动资产的概念和特点
概念： 流动资产是指在一年或超过一年的一个营业周期内变现或耗用的资产，包括：现金、银行存款、短期投资、应收及预付款项、存货等。
流动资产具有如下特点：
周转速度快，变现能力强
投资额小，波动大
投资风险小，但对财务风险影响大（敏感性强)
2、营运资本的概念及特点
概念：营运资本有广义和狭义之分。
广义的营运资金是指一个企业流动资产的总额，又称毛营运资金；
狭义的营运资本是指企业流动资产减去流动负债后的余额，又称净营运资金 .
营运资本（净额）= 流动资产 - 流动负债
特点：（1）营运资金周转的短期性
(2)营运资金数量的波动性
(3)营运资金实物形态的变动性
(4)营运资金来源的灵活多样性
（二）营运成本的管理原则
1．正确预测营运资金的需要量
2．在保证生产经营需要的前提下，力求节约使用资金 3．加速营运资金周转，提高资金使用效益
4．合理保持一定数量的营运资金，确保企业的短期偿债能力
（三）营运资本的筹资策略
1．正常的筹资策略 2．激进的筹资策略 3．保守的筹资策略
（四）营运资金的投资策略
1．正常的投资策略 2．激进的投资策略 3．保守的投资策略
二、短期财务政策的决定因素
（一）流动资产规模
在预计销售和生产稳定的情况下，保持较多流动资金，保持较多现金、有价证券、储备较多存货、采取优惠付款政策，进而导致较高的应收账款，这是比较稳健的政策。
保守型公司：持有较高长期筹资，尽量避免短期融资，保持较多流动资产。
风险型公司：主张短期融资，尽量避免长期融资，保持较低额的流动资产。
（二）短期融资
1、短期融资与长期融资的相互关系
（1）从成本来看：短期融资成本低，长期融资的成本高
（2）从风险来看
全部负债中短期负债比重高，表明营运资本政策带有风险性；
长期负债在全部负债中比重越高，表明营运资本政策风险性较小。这样的公司称为“保守型”或“稳健性”。
2、短期融资渠道（上章已讲，此处略）
三、现金预算的内容和编制
（一）现金预算的内容
现金预算包括现金流入、现金流出、现金净流量、现金筹措与运用四项内容。
1、现金流入
现金流入包括期初的现金结存数和预算期内发生的现金流入。如现销收入、收回的应收账款、应收票据到期兑现和票据贴现收入等。
2、现金流出
现金流出是指预算期内预计发生的现金流出。如采购材料支付货款、支付工资、支付部分制造费用、支付销售费用、管理用、财务用、偿还应付款项、交纳税金、支付利润以及资本性支出等有关费用等。
3、现金净流量及现金需求量
现金净流量=现金流入量-现金流出量
根据现金净流量和其他资料可以确定现金需求量。
4、现金筹措与运用计划
根据计划期现金净流量及企业有关资金管理的各项政策，确定筹集或运用现金的数额。（考虑现金多余或不足）
（二）现金预算的编制
现金预算一般以年、季、月、旬、周甚至日为编制期。 （例题分析中以季为单位编制）
1、现金流入量
（1）预计各季的销售收入 （2）编制预计销售收入表 （3）编制预计现金收入表
2、现金流出量
需编制现金流出计划表。该计划表应包括：材料采购支出；工资、管理费用、营业费用（销售费用）；资本支出（源于资本支出预算）；所得税、利息及股利支出。
（注意：这里的利息支出只包括全部长期债务的利息支出，但不包括为弥补该年度资金不足而借入的短期债务利息支出。）
3、现金净流量及现金需求计划
该计划应反映各季的现金净流量和累计现金余缺数。现金流入中，除考虑销售现金收入外，还应考虑其他收入。
（三） 短期资金筹集计划
企业短期资金来源主要包括：短期银行借款和商业信用（即延期付款）。
1、注意：由于现金折扣的存在，采用商业信用方式可能会出现信用成本，另外采用该种方式可能会由于到期款项无法按时偿付而损伤公司的商业信誉。鉴于此，企业应慎重使用商业信用。
2、完善财务计划
编完短期计划后，需分析评价并进行完善：
能否寻求其他短期资金来源以取代延期付款酬资方式
是否应持有更多的现金、短期有价证券或贷款能力，以防止由于客户原因而引起现金短缺；
该计划是否会降低流动比率或资产变现能力，是否会引起银行的不利反映；
延期支付货款是否会引起供应商的不满；
是否应筹措长期资本；
为缓解资金压力，能否延缓资本支出预算。
（四）现金预算的方法
1.现金收支法 2.净损益调整法 3.估计资产负债表法
（五）现金收入支出预算的内容
第三节 财务资料的阅读与理解
一、会计资料的阅读与理解
（一）资产负债表和损益表
（二）现金流量表
二、非会计资料的阅读与理解
（一）行业情况
包括：实际和潜在的竞争强度
投入市场和产出市场上相对议价能力
（二）独立审计报告
**注意：参见具体案例阅读和理解
第四节 会计分析和财务分析方法
一、会计资料的复杂性
会计资料在生成过程中，受诸多因素影响，不可避免的出现一些误区：
1、统一会计准则的误区
2、管理人员选择会计政策的误区
（1）为了改变资本市场的态度
（2）追求管理报酬
（3）迎合债务契约的要求
3、外部审计的误区
二、会计质量的评价
（一）确定和评价企业重要会计政策 （二）评价企业会计灵活性 （三）评价企业的会计策略 （四）评价财务信息披露质量 （五）确定潜在的危机
三、财务比率分析
（一）财务指标体系
1.财务指标： 财务指标是指收集传达财务信息 ，说明资金活动，反映企业生产经营过程和成果的经济指标。
2.财务指标体系：财务指标体系是由各种不同的财务指标构成的一系列指标的集合。其中财务比率是其核心。
3.财务比率：财务比率主要是以财务报表资料为依据，将两个相关的数据进行相除而得到的比率。
4.财务比率分析：财务比率分析是从不同的方面以财务比率为依据对企业的经营状况和财务成果等所进行的分析。
5.财务比率分析的作用
（1）可以恰当地反映企业过去或当前的财务活动和财务状况 （2）可以超出本企业规模和行业间的差别进行观察比较 （3）有利于具体分析企业财务业绩和财务状况 （4）计算简单
（二）偿债能力评价
1.短期偿债能力比率的构成
短期偿债能力比率是衡量企业当前财务能力，特别是流动资产变现能力的重要标志。
反映企业短期偿债能力的指标主要有：流动比率、速动比率、现金比率。
2. 长期偿债能力比率的构成
长期偿债能力比率用来衡量企业偿还长期债务的能力。
主要包括利息保证倍数、资产负债率、股东权益比率、权益乘数和到期债务本息偿付比率等。
（三）获利能力评价
获利能力比率分析是用来说明企业赚取利润的能力。
获利能力分析的主要指标有：销售利润率、成本费用利润率、总资产报酬率、净资产收益率、盈利现金比率、资本保值增值率等。
凡获利能力指标越高越好，说明企业的获利能力强。
（四）营运能力评价
营运能力比率用来衡量企业在资产管理方面的效率，通常指资产的周转速度。
营运能力比率主要包括应收账款周转率、存货周转率、流动资产周转率和总资产周转率等。
通常各周转率指标越高越好，说明企业资产利用效果好，周转速度快。
（五）市况测定比率分析
市况测定比率是反映企业市场价值的比率。通常用作上市公司的财务比率。
主要指标有：每股收益（EPS）；每股股利；股利发放率；市盈率等
1. 每股收益：每股收益又称每股利润是企业税后利润扣除优先股股利后的余额与企业发行在外的普通股股数的比值。
它是衡量股份企业盈利能力的指标之一，该指标越高，说明每一股份可分得的
利润越多，股东的投资效益越好，反之则差。
2. 每股股利： 每股股利是股利总额与企业发行在外的普通股股数的比值。它用来衡量股份企业的获利能力，该指标高，说明股本获利能力越强。
3. 股利发放率：股利发放率是指普通股每股股利与每股收益的比值。它用来反映普通股股东从每股的全部获利中分到手的部分。
计算公式： 股利发放率=每股股利÷每股收益×100%
通常每股股利和每股收益取决于企业的股利政策，因此在分析该指标时，应认真考虑有关因素的影响。
4. 市盈率：市盈率是指普通股每股市价与每股收益的比值。它用来反映投资者对单位收益所愿支付的价格。
计算公式： 市盈率=普通股每股市价÷普通股每股收益
一般来说，经营前景良好、很有发展前途的企业的股票市盈率会趋于上升，该比率越高说明企业未来的成长潜能高；反之，发展机会不多、经营前景暗淡的企业，其股票的市盈率处于较低的水平，此时企业的风险很大。
注意：股票市场上，一个公司的市盈率可能会被非正常地提高或压低。
（六）财务比率分析的标准与基本方法
1.财务比率分析常用的比较标准
（1）比较的原因及比较标准的种类：有绝对标准、预算标准、历史标准和行业标准。
（2）绝对标准与行业标准
绝对标准：即社会上公认的标准。该类标准不分行业、规模、时间及分析的目的。标准是唯一的。如速动比率与流动比率的评价标准。
预算标准：即企业为改进经营活动和管理工作而预先确定的指标比率。该类标准为企业内部或主管部门制定。
（3）历史标准与行业标准
历史标准：即根据企业过去实际历史资料而产生的连续性财务比率标准。该类标准基于企业的过去实际情况而产生，因此实际运用中，为便于分析应注意调整历史标准。
行业标准：即行业所规定的平均财务比率标准。该类标准一般按不同的企业规模及不同的地区而详细规定。由于企业之间的差异性，行业标准常常无法统一行业内部的所有指标。
2. 财务比率分析的基本方法
财务比率是从某个时点反映企业的经营状况和财务状况，实际分析中，应结合时间因素对财务比率进行趋势分析。具体分析方法有以下两种：
（1）对比分析法
定基对比分析法：又称指数分析法，是将连续数年的财务比率数据分别和某基年比较，以便分析观察其变动趋势的方法。
直接对比分析法：是将连续数年的各项财务比率数据进行分析，以便分析观察其变动趋势的方法。
这种分析也可与同行业的财务比率数据进行比较，以便分析与同行业相比的变动趋势。
（2）百分比分析法
纵向百分比分析法：是将财务报表上的某项数据作为100%，如将资产负债表中的资产总额、利润表中的销售收入等作为100%，然后计算其与纵向排列的各项目相当于这个数据的百分比的一种分析方法。
横向百分比分析法：是将前后期财务报表上的相同项目，作横向的百分比分析的一种方法。
四、现金流量分析法
（一）现金流量的特征 （二）现金流量比率分析
1．流量比值指数 2．资产回收率 3．现金经营指数
经营现金净流量＝净利润＋调整项目
＝净利润－非经营利润＋非付现费用－（经营性流动资产净增加＋经营性流动负债净减少）
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