浅析中国企业海外并购的法律风险

[摘要] 近年来，全球跨国并购舞台上刮起了一股强劲的中国旋风。一大批优秀 的中国企业在海外并购中崭露头角。中国企业跨国并购已经成为中国资本融入全球化的最重要模式和途径。但在此过程中，各国法律环境的复杂性、合作方追求利益最大化的本性、文化的多样性与非共容性等因素，都使中国企业在跨国并购过程中面临更为复杂的法律风险；同时，我国对中国企业海外投资的法律规制缺乏完备的法律体系,提高了外资并购的风险，而国内企业对海外并购的法律风险缺乏防范意识和正确理解，在实行海外并购时对法律风险认识不足，准备不充分，导致我国不少海外并购案例以失败告终。本文旨在通过对我国企业在海外并购过程中遇到的法律风险进行分析，以期能从法律角度对我国企业海外并购的发展有所帮助。 关键词：海外并购；法律风险；反并购；反垄断；解决措施

金融危机以来，各国企业均或多或少受到危机的影响，因而纷纷出台相关政策，遏制本国或本地区经济下滑的势头，但由于各个国家对于企业的救助政策有限，为扶持和促进相关困难企业，各国政府对待外资进入本国的态度以及相关政策逐渐放宽，这其中特别是欧美等发达国家的一些国际知名企业股价大幅下跌，有寻求国家支持和海外并购的意向；而与发达国家相比，中国经济保持相对稳定，受金融危机影响相对较小，为中国企业海外并购大大节约成本，提供了海外“抄底”的机会。这其中最成功的莫过于吉利以18亿美元的“彩礼”成功迎娶了沃尔沃公司。

然而大量的海外投资却未能换来好的回报，中海油并购优尼科失利，中铝并购力拓以分手收场，腾中无缘悍马„；而并购成功的企业不是“消化不良”就是买来“毒资产”，令收购者苦不堪言。由于海外并购是涉及多领域、同时受两国或多国法律调整的行为。投资母国、投资东道国的法律规范以及目标企业的反并购措施直接影响海外并购的整体发展。因此海外并购法律问题是决定并购成功与否的关键问题之一。

一、海外并购法律风险的含义及特征 （一）海外并购法律风险的含义

海外并购法律风险是指并购企业在进行海外并购时，因违反海外并购监管法律而导致并购失败的风险。企业并购是在市场经济中产生，法制经济是市场经济的本质。对过程较为复杂的海外并购活动，几乎各国都有相关的法律加以规范，但各自的管制重点和方式方法各不相同。各国管制法律的差异，使并购企业在实施并购时面临迥然不同的一套法律体系，从而增加了其具体行为与他国法律制度相冲突的可能性，即增大了法律风险。1

（二）跨国并购法律风险的特点

1.跨国并购法律风险主要由信息不对称引起。各国为了规范和管制跨国并购 行为，都制定了相关的法律法规及其细则。而各个国家对跨国并购管理重点、标 准及程序各不相同，甚至相互矛盾冲突。并购企业对于并购企业所在地国家的法 律体系、法律制度比较陌生，往往在并购实施后才发现问题，从而承担没有预料 到的法律风险。

2.企业跨国并购涉及的法律范围十分繁杂、繁琐。包括公司法、反垄断法、 外国投资法、证券法、技术壁垒法、知识产权法和外汇管制法等。并购方在并购

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参见陈宏坤，胡静《并购须防范法律风险》，《中国高校科技与产业化》．2004，(1)

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时如果不熟悉上述法律规定，便会造成并购困难或无法并购，即使并购成功也付 出极大成本代价，造成不必要的经济损失。

3.法律风险不仅体现在并购初期，还体现在并购完成后的经营期。对于跨国 并购而言，并购初期的法律风险只占全部法律风险的20％，而并购后整合期间的法律风险却占到全部法律风险的80％。2对于大型跨国并购，尤其对资源能源类并购而言，经营期法律风险更大。企业高层往往只重视并购初期阶段的法律风险，而对并购后的经营整合阶段往往没有充分重视，导致决策失败，从而给企业带来极大的经济损失。

海外并购法律风险对企业来说，自身往往难以掌控，由于对法律制度的陌生，法律风险一旦爆发，企业很可能会带来相当严重的后果，有时甚至是灾难性的打击和损失。由于并购企业经营行为是一个连续性过程和阶段，如果一个经营行为阶段产生了法律风险，必然导致并购企业接下来一系列的经营活动受到波及和损害，更严重者可能会导致企业经营资金紧张，资金链条断裂，增加了资金压力。

二、中国企业海外并购法律风险之目标企业反并购法律风险 （一）目标企业反并购法律风险的含义

反并购是指目标企业管理层为了防止企业所有权或经营控制权转移而采取 的旨在预防或挫败并购者并购本企业的行为，也称为反并购中的防御行为。3反并购的法律风险是指并购企业在对目标企业实施并购行为时，目标企业依据本 公司章程采取反并购措施所造成的风险。在跨国并购过程中，并购企业在选择目 标企业并对其形成并购意向时，所面临的第一个法律风险就是反并购的法律风险。 （二）目标企业具体反并购措施的法律风险

目标企业对并购行为可采取的反并购措施种类繁多，归纳起来，反并购措施给并购企业带来的法律风险主要体现在以下几个方面：其一：目标企业通过“毒药丸计划”、 出售“皇冠上的明珠”计划、“焦土计划”等措施或将经营好的子企业卖掉，使得并购者的意图无法实现，或大量购置与经营无关的资产，使企业资产质量下降，或者大大提高公司的负债，使目标企业在并购后立即出现巨额现金支出，破坏企业并购后的资金平衡。其二：目标企业通过如股份回购、“帕克曼”战略等措施，人为操纵提高

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参见扣邢紫月《中国企业海外并购法律风险》，《法制早报》．2005，(9) 参见宋永泉《论上市公司公开并购的法律问题》，《中国法学》．1999，(5)

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目标企业的股价，以此提高并购成本，使并购企业必须支付更多价款，才能获得目标企业的控股权。其三：目标企业通过“金色降落伞”4策略针对目标企业员工缔结进退同盟，加大目标企业的并购成本或增加目标企业现金支出。其四：目标企业通过寻找“白衣骑士”的措施，寻求与其有密切关系的友好并购竞争者的帮助，向其发出更优惠的价格，使其共同参与并购目标企业，从而给并购企业被迫与预料之外的其他企业进行并购竞争，提高并购的难度。

理论界围绕反收购的措施是否合法，争论不断各国法律对目标企业的反并购行为态度差别也很大。

（三）各国对目标企业的反并购行为的立法规制

1.以美国为代表的宽松立法

在1968年以前，美国只有少量的制定法和普通法来规范企业并购行为。直到1972年，只有一个关于反并购的判例。之后随着企业并购能力的增强，企业并购行为开始逐渐增加。1968年，美国颁布了《威廉姆斯法案》，明确了目标企业为反对敌意并购行为，可以通过修改章程和章程细则来增加驱鳖剂条款。20世纪80年代中期，针对日益成熟且方式繁多的敌意并购，毒丸应运而生。在Household企业的反并购案中，法院以判决的形式确认了企业董事会设置毒丸计划的合法性。美国反并购立法有联邦法和州法两个层次。联邦法主要是威廉姆斯法，州法包括制定法和判例法。相比对反并购的态度保持中立的联邦立法，州的反并购立法通常是倾向支持管理层，即阻止敌意并购。

2.以英国为代表的严格立法

英国对目标企业反并购的规制，主要是由《伦敦城并购与合并守则》(以下简称《守则》)来进行规范。英国传统理论认为企业的真正所有者是目标企业股东，股东应该有权决定该企业的最终命运。因此，《守则》将反并购的决定权交给了目标企业股东，而对企业董事施加了严格的责任，不论董事会出于何种目的或理由(比如说追求股东的最大利益)，只要未经股东大会批准，目标企业经营者就不能擅自采取反并购行动。

3.欧盟

1996年2月7日，欧洲委员会提交了《欧洲议会与理事会关于收购要约的公司

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参见http：／／teeh..sina.com.on／roll／2005-02-222／359532407.html

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法第13号指令草案》(以下简称指令)，5《指令》第9条明确禁止目标企业董事采取反并购行为。从目标企业接到要约并购信息开始，直到要约无效或要约结果公布前，受要约企业董事会未经股东会授权，除了选择竞争要约外，不得实施任何导致要约受挫的行为，特别是不得以发行新股的方式对要约人取得目标企业控制权造成持久性障碍。

三、中国企业海外并购法律风险之东道国法律风险 （一）我国企业海外并购的法制环境

所谓海外并购的法制环境，是指海外并购的目标公司所在国通过有关立法，所体现的对并购主体进行并购活动的一般态度，特别是对并购者所期待的利益所给予的影响。法制环境是投资环境中最具有决定性的因素，是海外并购能否进入一国、能否进入一定行业的前提条件，也是海外并购者目前权益和未来权益能否实现的根本保证。 （二）东道国具体的法律风险

1.反垄断问题

由于反垄断法对外国企业进入当地市场的方式、方法等加以严格规范，所以对外国企业，特别是那些力图对产品和服务保持控制权的企业，有制约作用。这种情况在美国、欧盟、日本等发达国家尤为常见。美国的司法实践证明，如一家公司通过滥用势力控制市场价格，排挤其他同类产品生产商进入市场的可能性或者在一定的范围内使正常的商业竞争不可能，该公司对市场的垄断已经形成，因此也构成违反《谢尔曼法》第二条的罪行。其中，控制价格的力量、排除竞争者能力以及蓄谋实现垄断的意图是违反该条的要素。东道国和国际社会对海外并购的反竞争效果一直谋求通过国内反垄断法和国际反垄断条约来进行管制，以抑制海外并购的消极因素，引导其促进市场竞争效益的发挥。 (1)实体法规则

确立禁止企业合并的实质性标准。6禁止企业合并的实质性标准即确立哪些合并不得实施。由于禁止企业合并关系到了哪些合并行为为东道国所禁止，因此该标准关系到政府对企业合并的态度问题，关系到市场机构和市场绩效。企业合并规则的实质性标准取决于东道国所处的国际竞争环境以及国内的经济状况，虽然该标准处于不断

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参见Proposal for a Thirteenth council Directive on Company Law Concerning Takeover Bids 参见王为农《企业集中规制的基本法理》，法律出版社，2001．

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的发展变化之中，但基本是由严格控制转向有利竞争的趋势。各国确定禁止企业合并的实质性标准主要有市场支配地位标准和实质性减少竞争标准。前者是以企业合并后，在市场中的份额是否具有支配地位为标准，以此判断合并行为是否为禁止的标准。这是欧洲大陆国家惯用的标准。后者是以企业的合并后，是否产生或可以预见实质性限制竞争后果，以此判断合并行为是否可行的标准。 (2)程序法规则

①反垄断法对合并的申报审查程序

事先审查制是目前国际上通行的做法，实施合并企业一旦发现合并行为属于反垄断法规定必须申报审查的范围内，应当在合并协议订立后生效前立即向反垄断专门机构申报。如未经专门机构比准，合并协议不发生效力。

②反垄断法对合并的调查程序

反垄断调查程序引起的因素很多，比如被第三人指控，或者国家的行政指令，或者是反垄断专门机构的主动调查。反垄断调查持续的期限视调查的范围和内容而确定，故各国反垄断法通常不规定反垄断调查的期间。反垄断机构有广泛的调查权限和手段，比如要求信息提供权、场所进入权和扣押收缴权。在反垄断机构实施调查程序时，被调查的经营者、利害关系人或者其他有关单位和个人应当积极配合执法机构，不得对反垄断执法机构的调查加以阻挠和破坏。

东道国实施反垄断法律风险给并购企业带来的影响不可低估反垄断机构一旦对并购企业展开调查程序，将会耗费并购企业大量的人力、物力和财力，极大损害企业的并购行为乃至今后的正常经营运作，甚至某些国家采取事后申报审查制度，相比事前申报审查制度，此时企业合并行为已经完成。如果此时机构的处理意见是禁止合并，则给企业带来的损失更大，那么企业为合并所做出的努力将付之东流。

2.东道国外资法对海外并购的管制 (1)并购审批制度

东道国政府在对待除了有可能涉及到垄断的并购行为时需要进行审查外，凡是涉及到外资并购东道国的国有企业或重要企业时，一般均需履行审批手续。东道国政府依据一定的程序、标准，对并购活动进行鉴定、评价，然后决定是否给予许可。欧美发达国家虽然对外资基本上给予“国民待遇”，但大多数发达国家还是规定有严格的审批制度。

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(2)行业限制

各国在外资法中均规定了禁止或者限制外资进入的行业范围。由于海外并购属于外资进入东道国的一种方式，所有禁止或限制外资进入的行业也当然禁止或限制外资并购。由于海外并购比跨国新设企业更容易造成东道国的行业垄断，因此在某些国家外资准入规定中虽允许外国投资者以新设企业的方式投资，却严格禁止或有条件限制外资并购。7

(3)外国并购企业的出资比例

如果不是全面收购，那么外国并购企业的出资比例的多少，就涉及到外资并购后，原目标企业是属于外资企业还是内资企业，是否能享受东道国相关法律中有关外资企业的规定。可以看出，出资比例问题主要关系到海外并购的少数股权收购和多数股权收购两种类型，实质上涉及到外资并购后，目标企业的性质和待遇问题。由于出资比例关系到企业的实际控制权掌握在谁手中，所以各国针对外商投资领域的出资比例均有明确规定。具体立法模式有以下两大类：第一类立法模式是在不同行业中适用统一的比例。第二类立法模式是在不同行业内，适用不同的投资比例。一般来说，对本国越重要的行业，外资所占的比例成反比，即限制越低，反之则越高。

东道国的外资法律制度使并购企业不能进入相关行业，即使可以进入相关行 业，持股比例也受到严格限制。

3.劳工

各国基本上都对劳工的最低工资标准、劳动时间、员工的裁减等做出相应的规定。劳工的权益与企业的发展及赢利目标常会发生冲突，若我国企业因追求自身的发展而忽略员工的权益，就可能面临违反劳工法的危险。

4.知识产权

虽然基于知识产权的并购有可能产生惊人的效益，但是也可能给并购公司带来持久的包袱。例如，华立当初收购飞利浦的CDMA部门时还没有得到飞利浦手中拥有的高通公司授权专利的所有权，而仅仅获得了“唯一使用权”。尽管华立方面这样做可以回避高通公司的专利产品生产许可证的门槛，但是华立和高通之间对CDMA产品没有任何授权协议，包括芯片或者客户端设备。如果华立要开发和销售CDMA芯片和客户端设备，就需要向高通缴纳专利授权费用，之后源源不断输入的研发资金成

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参见姚梅镇《比较外资法》，武汉大学出版社，1993．

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了华立的沉重包袱。

5.环保风险

绝大多数的行业，包括制造业和服务业，都或多或少会对环境有一些影响。因此，对目标公司所在国的环境法的违反是并购方潜在的诉讼来源。目标公司关于环境污染方面的责任会直接导致收购方及其利益的受损。

6.间接征收

征收问题并未随着国际投资自由化进程的加速而退出历史舞台，反而，传统上较少被关注的间接征收问题日益成为东道国、外国投资者乃至资本输出国共同面临的重要风险。8在涉及间接征收的情况下，很难在征收和政府规制之间划出清晰和明确的分界线。究其实质，间接征收采取的是政府规制的形式，其效果相当于直接征收，但并非所有后果相当于直接征收的政府规制行为都是间接征收。与此相对应的法律后果是：如果某一政府规制行为被认定为间接征收，则被规制者将可以获得补偿，否则政府无需就其规制行为所带来的不利后果承担补偿责任。9

四、我国目前对中国企业海外并购的法律规制

海外并购不仅受到并购东道国的法律政策的影响，同时也受到并购方本国政策和法律的影响。总的来说，并购方本国对海外并购具有影响的法律和制度包括：海外并购资格的审批、外汇管理、股权和有价证券的投资于贷款法律、税收制度、反垄断法及其他法律等。同时，还包括向并购方提供政治风险担保和投资保险、对国际投资和国际贸易的限制。

中国目前对本国企业的海外投资并没有一个十分完备的法律体系，也没有一部比较完整的对外投资法典，但随着我国经济发展，引进外资的增加和企业自身的成长，政府也逐渐认识到在吸引外资的同时应当适度鼓励我国企业走出国门进行海外投资，于是，作为海外投资制度中重要内容的审批制度以及外汇管理制度也与我国海外投资政策一样经历了确立、强化和改革的阶段。

为促进和规范境外投资，中国在09年施行了相比以前的投资指导政策更加完备的《境外投资管理办法》，同年，商务部发布《对外投资合作国别（地区）指南》，旨在加快实施“走出去”战略，支持我国企业积极稳妥开展对外投资合作，为企业跨国

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参见Rudolf Dolzer，“Indirect Expropriations：New Developments?”1 1 N．Y．U．Environmental L．J．66． 参见彭岳《国际投资中的间接征收及其认定》，《复旦学报》,2009.2

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经营提供更加全面、权威的信息服务；在境外投资外汇管制方面，2003年经国务院批准取消了外汇风险审查的规定，并进一步简化境外投资外汇资金来源审查手续，2006年7月的《关于调整部分境外投资外汇管理政策的通知》又有新内容。一是取消了境外投资购汇额度的限制。国家外汇管理局不再核定并下达境外投资购汇额度，境内投资者从事对外投资业务的外汇需求可以基本满足。二是境内投资者如需向境外支付与其境外投资有关的前期费用，经核准可以先行汇出。在2011年，中国又拟出台一部比较全面的针对境外投资的《对外投资条例》，可以看出中国对鼓励更多国内企业走出国门发展壮大自己的不断努力。

当然，我国关于境外投资的审批监管体制仍然存在很多问题，例如，企业到海外并购一般要经过政府的层层审批，立法既没有对我国海外投资产业进行具体区分，也没有根据现有的产业优势对企业并购进行引导。对企业约束性仍然很强；多元审批、分级管理制度的统一性与协调性不够，审批手续繁琐、耗时过长，重审批、轻监管，导致事后监管不利。这些问题的存在对我国企业走出国外仍旧造成很大的障碍。

相信通过本文的论述，会给我国企业在进行海外并购时提供一定的借鉴意义，对立法者进行投资立法过程中，提供一定的帮助，更加确信，中国企业会越来越多的参与到经济全球化中，在国际社会中发挥着更加重要的作用。

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参考文献：

[1]吴国萍，周世中《企业并购与并购法》山东人民出版社，2003．

[2]王为农《企业集中规制的基本法理一美国、日本及欧盟的反垄断法比较研究》法律出版社，2001．

[3]姚梅镇《比较外资法》武汉大学出版社，1993．

[4]余劲松《国际经济法问题专论》武汉大学出版社，2003．

[5]朱崇实《中国外资法研究》，《在WTO背景下的思考》厦门大学出版社，2005． [6]赵维田《世贸组织的法律制度》吉林人民出版社，2000． [7]曾令良《世界贸易组织法》武汉大学出版社，1996．

[8]陈安《国际经济法学专论(上、下编)》高等教育出版社，2002． [9]刘宁元《论各国反垄断程序规则》，《美中法律评论》2005，(9) [10]慕亚平，陈晓燕《我国海外投资保险制度的构建》，《法学》2006，(8) [11]王林生《跨国并购与中国外资政策》，《投资与证券》2000，(9) [12]武勇，谭力文《论中国企业跨国并购》，《经济问题探索》2004，(8)