西安石油学院学报社会科学版 !!!年#期第 期总第∀对我国发行可转换债券的探讨陈王摘要育的西北大学西安∃‘!!%&∋#!!武警陕西省总队医院西安)(。可转换债券对我国正在发展的金融市场来说是一种全新的金融衍生工具、本文从理论上。分析了可转换债券的双重性质及其在公司资本结构优化融资中所起的作用∗指出了可转换债券发行所存在的风险进而提出了相应的防范措施。最后结合我国的具体情况对其规范化进行了探讨关键词资本结构期权 ,#+系统风险非系统风险呆滞证券转股价格无风险收益率中国图书资料分类号(.引言,可转换债券作为一种衍生金融工具早在二十世纪六十年代就开始盛行。在发达国家已是一,种常见和广泛使用的中长期混合型投融资工具,。随着可转换债券市场的发展特别是亚洲国家和地区可转换债券市场的活跃我国境内公司也开始利用可转换债券进行融资。!年代初琼能源成都工益深宝安中纺机先后在国内市场登&,、、、台亮相。随后深南玻中纺机庆铃汽车镇海股份华能集团五家公司分别在国际上发行了可转,、、、、换债券。可转换债券在我国迅速兴起,,。 可转换公!年∀月# ∃日国务院证券委员会发布了《,司债券管理暂行办法》于此同时国务院决定在∃%家重点国有未上市公司中进行可转换债券的,。试点工作发行总规模为&%亿元,,,。∋可转换债券在我国的发行为资本市场引人了新的投融资机会为长期被高负债率困扰其发展的国有企业提供了优化资本结构的优良工具,,、,但是值得注意的是可转换债券对于我国正在发展的金融市场来说是一种全新的融资方式许多市场参与者对它的运作它所具有的风险缺乏全面深刻地了解尤其是我国现阶段从非上市国有企业作为可转换债券发行主体的决策使可转换债券的运行更为复杂,。本文拟就这些问题进行一下探讨。可转换债券的双重性质和特点可转换债券是一种融债券和股票特点为一体的混合型证券在发行时就规定可以在以后一定,条件下按某种价格转换为公司普通股,。它作为金融衍生工具的一种和其它的金融衍生工具一样,,、,,都是针对那些不利于金融业最大限度地追求利润的外部经济政策的变化对金融业内部本身进行创造性的变革使金融活动过程中生产要素和生产条件进行重新组合从而形成新的金融工具新的融资方式新的金融组织形式以及新的管理办法、。可转换债券正是发行公司为适应新的形势适,应市场需求所选择的一种筹资工具。可转换债券兼有公司债券和股票的双重性质可转换债券是一种混合型证券这种混合性首先体现在债券的特征载有一定的面额明确规,),∋)可转换公司债券的融资与投资》页中国财政经济出版社李刚剑《第! ∗年。可转换债券定价理论分析》载《《中国证券报》 ∗年#月#日。西安石油学院学报社会科学版 !!!年第 期总第∀#期定还本付息期限及利率水平并向社会公共筹集资金的书面借款凭证、,。这种债券的特性反映了投。资人与发行人之间的债权债务关系即在转换前发行公司有按期支付本金和固定利息的义务,,,其∋次可转换债券也体现出股票期权的特征其期权属性赋予持有人下述权利即在发行后的一段时间内可依据本身的自由意志选择是否依约定的条件将持有的债券转换为发行公司的股票,,,。由此可见可转换债券在发行时是一种包含期权的公司债券这种权利有可能被投资者行使从而转换,,为公司普通股票也有可能不被行使使它保留原有的公司债券属性在着能否转换成功的风险性# ,,。因此可转换债券客观上存,。可转换债券是一种赋予投资者和发行人双重选择权的证券对投资者而言投资者在是否转投方面具有选择权可从选择持有债券至债券到期要求发行,,,公司还本付息也可以选择在约定的时间内将债券转换成股票享受股份分配或资本增值对发行人来讲可转换债券对发行人也具有选择权可转换债券更高的利率,,,,。。现代可转换债券的设计都具有赎回条款,,这使可转换债券发行人拥有是否实施赎回条款的选择权与此同时要为此支付比没有赎回条款的。可转换债券的双重性使其较之普通债券更具有吸引力更易于发行,,,,。投资者购买可转换债券。后在规定的期限内当股价上涨时投资者可以按规定的转投价格将可转换债券换成股票,,当股市低迷时投资者仍可继续持有可转换债券到期收回本息在取得相对稳定收益的同时还不会错过股票升值的潜力。当可转换债券由债券向股票进行转换时其购买者也就由发行公司的债务人变,,,成了该公司股票的持有人享有公司股东应有的权利并履行相应的义务 。可转换债券对企业融资产生的作用可转换债券结构灵活新颖是一种比较受欢迎的融资工具深受发行公司的青睐适时适量地,,,发行可转换债券对企业融资将起到积极的推动作用,。可转换债券的发行为调整和优化资本结构提供了可能,。在现实经济运行中负债经营已成为,。现代公司运作中的基本原则之一每个公司客观上存在一个能平衡债务成本和负债税收优惠收益并使公司市场价值极大化的最佳资本结构在这一资本结构下公司的债务和股票达到最佳组合假定公司要达到最佳资本结构必须增加股权比重时就可以发行可转换债券,,。设计合理技巧性高、的可转换债券不仅可根据最佳资本结构变化的要求实现债权向股权的转变而且可以通过其内部的自动转化机制使交易费用降低,。可转换债券使发行公司的筹资成本降低有利于企业减轻支付利息的压力,,,。由于可转换债券,发行时所规定的利率水平要比普通债券低许多对发行公司来说如果可转换债券并未发生转换,,,发行公司到期还本付息的成本仍会低于直接发行债券∗如果可转换债券能够按时顺利实现股份转换则发行公司就不存在还本付息的问题了即使是部分地实现转换发行公司也只需部分的还本付息这样企业的负债总额会有所下降资产负债率也会随之下降,,,,,,,。最后可转换债券发行比较容易开辟了融资的新渠道因为可转换债券结构比较灵活,。在约,定的期限内如果股价高过转股价格持有者可将其转换成股票再售出股票获得价差收益∗反之持有者可以持有债券获取利息收人。,可见这种新的投资工具会大大地吸引那些既渴望得到稳定。,收益又不希望错过股票升值的潜在收益的投资者,,虽然可转换债券对企业融资起到积极的推动作用但也可能会给企业带来财务危机,,。经营状,况良好预期股票升值大多数持有者将债权变为股权这样股本比例提高债券资本比例下降偿债压力减轻可使公司把更多的资金投放到效益好的项目上推动股价的进一步上涨,,,,。相反当公,司经营状况不佳股价在低价徘徊不前时可转换债券的持有者就不会进行转换活动这样在资本,结构中债务资本比例偏高增加了财务风险公司偿债压力未能减轻使公司经营面临非常困难的,,,,一# 一西安石油学院学报社会科学版 !!!年第 期总第∀#期境地。回报与风险同在正是由于可转换债券的可转换的特性隐含了其所存在的融资风险因此在选,,择可转换债券作为融资方式时必须慎重考虑公司的实际情况在确定其为融资方式后要把提高经营业绩作为关键这样股价才有上涨空间才会避免财务状况的恶化∀,,,,。可转换债券的风险及其控制目前我国证券市场正处于迅速扩张时期运行尚欠规范股价大起大落,,。受利益机制的驱使,,,大量急功近利的投机者进人股市使股市非系统风险增大出各种调控政策这更使证券市场变幻莫测,,。政府为防范股市中存在的风险不时推。,。中国证券市场上的风险与非风险共存且非系统风险,为主流这一切决定了对未来股票市价准确预测的困难性无疑增加了发行可转换债券的风险,转股价格的确定对于可转换债券的转换是至关重要的而对未来股票市价的预期是影响转股价格制定的重要因素。除此之外可转换债券的风险还表现在以下几方面,,,。,∋,#在公司股价低迷时缺乏投机价值将会使公司筹集新资金的能力下降同时将丧失那部分大大低于普通债券的利息而且可转换债券可能成为呆滞证券, 在公司合并与分立的情况下持有人的法律地位和经济地位将发生显著的变化发行公司,变更后持有人原来所期望的经济利益无法保证,,。∀由于可转换债券发行时为债券形式发行后在发行企业的财务状况表上反映为负债只有,当可转换债券发生转换之后才会变成股本所以在尚未发生转换之前增加了企业的负债终没能转换股票而全部成为债券时就可能使风险集中于到期一次还本的资金压力上对于可转换债券风险的控制应从以下几方面人手,,,,。如果最,。,∋,/我们在不断发展完善证券市场的同时应减少政策干预使可转换债券的发行适应市场的规律,。在我国可转换债券的运作基本上依赖于行政命令政府干预的痕迹很重,,,,,。想要减少政策干。扰就要求国家证监委应将可转换债券的发行权条款制定权等权利交给上市公司 严格选择发行可转换债券的企业,,,国家只需从维。护证券市场稳定发展保护公司原股东和新投资者的合法权益的角度对发行公司进行监督即可。,应该选择那些关系国计民生符合国家产业政策的行业,、和企业选择经济效益好且有较好成长性资金投向立项良好的企业。因为投资者购买它的目的,是看中了股价升值而获利的可能性所以对发行企业的选择尤为重要∀发行公司变更后必须切实保护可转换债券持有人的利益,。。在转换期间如发行公司被兼并或分立转换基价应重新调整,,。)严格审核企业财务效益选择灵活的发行结构,,,,。在不突破总发行额的条件下考虑采取分次。发行方式这样既可以避免因大额转股发生稀释效应又可以缓解债券到期一次还本付息的压力下增加无风险的固定利息收益率减少风险极大的转换收益率以降低其总体风险,,,(为控制风险公司在选用可转换债券筹资时应在确定可转换债券总体预期收益率的前提。同时还应制定相关的赎回条款这样可将可转换债券的现实风险控制在一定的范围内),。我国发行可转换债券的规范化探讨国家证监委公布的允许非上市国有企业发行可转换债券是一个颇值得探讨的问题,,,,。这一政,策规定主要是为了缓解证券市场中股市扩容速度较快的压力为国有企业开辟新的融资渠道加快国企改革的步伐但与国际市场上最常见的上市公司发行可转换债券的做法不同它把非上市国有企业同发行可转换债券结合起来这就产生了许多难以解决的问题),。#转股价格确定的问题按照国际惯例只有上市公司才能发行可转换债券,。未上市的股份公司股票无市价转换债,一#∀一西安石油学院学报社会科学版 !!!年#期第 期总第∀券的转换价格就难以合理地制定出来,,。可转换公司债券管理暂行办法》《规定,,∋“。”重点国有企业发行由于选择的未上市可转换公司债券的以拟发行股票的价格为基准折扣一定比例作为转股价格,,公司股票无市价而公司股票上市有一定期限可转换债券发行时依据的拟发行股票的价格与真正上市的股票价格必定有差距这无疑会影响可转换债券价格的合理确定增加投资者和发行公司的风险)。 公司上市不确定性问题按规定∋“未上市企业发行可转换债券在该公司股票上市之后才能实现股份转换,,,,。”非上市企业发行可转换债券并最终成功转换为股票是以在可转换债券有效期内发行主体的股票上市流通为前提的。然而上市公司的额度在我国证券市场是一种稀缺资源未上市公司要想在短时间内。获得上市指标是相当困难的,况且从发行可转换债券到上市还存在一段时间这期间存在一定程,,,,度的不可预期性会延缓上市甚至不可能上市所以在转换有效期内发行人股票能否上市还是一个未知数&∀。转换主体不确定性问题可转换债券的发行主体是非上市国有企业而转换主体则是到期发行股票的股份公司这就有,,可能导致发行主体与未来发行股票的主体不一致这种情况产生有以下原则,,,,,)+,发行可转换债券后必须经企业改制在改制过程中将进行一系列资产重组活动这极有,可能使改组后的上市公司与原发行可转换债券的企业产生差异成为两个不同利益主体。+#,企业经营过程中产生突发事件如企业并购分立等,,,。+∀,有些超大型国企经改制后有可能产生几个不同的上市公司可转换债券到期究竟以哪一,个公司的股票为转换对象具有很大的不确定性,,,。以上这些问题足以说明在非上市国有企业发行可转换债券将会严重影响可转换债券的运行和最终的成功转换增大了发行人和投资人的风险,。因此我认为目前我国还不适合在非上市国有企业发行可转换债券尤其是我国目前证券市场并不健全不确定性很大我们更应该严格可转换债券的发行使其发行规范化,,,。这样才能避免使公司付出过高的筹资代价减少不必要的风险,,。综上所述可转换债券的出现丰富了金融市场的种类有助于我国金融市场的发展和完善同时为我国企业融资开辟了新的渠道,,,。。但是由于我国可转换债券市场出现才不久人们对它的认,,,识有限经验不足以致在运用中存在着许多问题这就有待于我们不断地探索不断地使可转换债券的发行规范化。参考文献 +,肖沂娃论我国可转换公司债券市场南开经济研究 ∗#王红艳可转换债券当议金融经济 ∗+#,田光宁李建军由我国可转换债券境外发行引发的思考国际商务研究 ∗+,和汪丽清〕【责任编软可转换公司债券的融资与投资》中国财政经济出版社李刚剑《&) ∗年。一
